Брайен Лундин: долг, обесценивание и бычий рынок золота

По словам Лундина, вопрос не в том, будут ли власти серьезно настроены бороться с инфляцией, а в том, позволит ли положение дел проводить последовательное ужесточение денежно-кредитной политики. Учитывая, что федеральный долг США превысил $40 триллионов долларов и продолжает расти, легкого решения этой проблемы нет.

Ограничения, связанные с повышением процентных ставок

Махарри спросил, почему, по мнению Лундина, ожидания относительно агрессивного повышения процентных ставок ФРС под руководством Кевина Уорша не оправдаются. Лундин ответил, что Уорш, возможно, искренне хочет бороться с инфляцией, но размер нынешнего долгового бремени серьезно ограничивает возможности ФРС.

Он сравнил текущую ситуацию с концом 1970-х и началом 1980-х годов, когда Пол Волкер мог резко повысить процентные ставки для борьбы с инфляцией. В то время федеральный долг составлял около 35% от ВВП. Сегодня показатель приближается к 135% от ВВП.

Эта разница меняет все. Повышение процентных ставок увеличивает затраты на обслуживание долга, и, по словам Лундина, сейчас повышение ставки гораздо сильнее повлияет на экономику, которая и без того погрязла в долгах. Он считает, что Уорш, возможно, добьется символического повышения ставки на четверть процентного пункта, но последовательная политика повышения ставок фактически невозможна.

Почему долг ведет к обесцениванию валюты

Лундин отверг предположение о том, что США могут решить проблему государственного долга только за счет экономического роста. По его словам, это возможно только в случае экстраординарного, непредсказуемого скачка производительности — например, если бы у нас появились неограниченные запасы энергии или возможность межзвездных перелетов.

Когда долг становится слишком большим, чтобы погасить его обычными фискальными методами, правительства обычно прибегают к девальвации национальной валюты.

По словам Лундина, «торговля на обесценивании», термин, популяризированный на Уолл-стрит, снова становится серьезной движущей силой на рынках.

Проблема государственного долга обсуждается уже не одно десятилетие. И Лундин, и Махарри отметили, что с тех пор долг значительно вырос, а политики не проявили особого желания пойти на болезненные меры, необходимые для того, чтобы переломить эту тенденцию.

Обратный выкуп казначейских облигаций стал сигналом

Дискуссия также коснулась решения министра финансов США Скотта Бессента увеличить объем обратного выкупа долгосрочных облигаций с $2 до $4 миллиардов долларов. Лундин признал, что с технической точки зрения это увеличение было незначительным, учитывая объем рынка облигаций более $30 триллионов долларов.

Тем не менее, по его словам, реакция рынка вполне объяснима. Этот шаг свидетельствовал о том, что Министерство финансов хотело повлиять на доходность облигаций с одной стороны кривой доходности и при необходимости может пойти на дальнейшее вмешательство.

Лундин отметил, что технически это не было попыткой контроля кривой доходности, но тем не менее свидетельствовало о стремлении оказать влияние. По его мнению, попытка Министерства финансов продемонстрировать силу на самом деле стала сигналом о слабости и отчаянии.

В ответ на это золото поднялось примерно на $180 долларов. Акции, облигации, золото и серебро сначала выросли, но к концу дня акции начали падать, в то время как золото и серебро продолжили двигаться вверх.

Золото и облигации сигнализируют об одной и той же опасности

Одним из самых важных наблюдений Лундина стала положительная корреляция между золотом и доходностью 10-летних казначейских облигаций, наблюдаемая с конца июня. Обычно рост доходности считается негативным фактором для золота, не приносящего дохода. Но в этот раз ситуация иная.

Лундин утверждает, что доходность повышается не из-за сильного экономического роста или ужесточения денежно-кредитной политики, а из-за того, что инвесторы все больше обеспокоены долговым бременем и дефицитом бюджета. Инвесторы в облигации требуют более высокой доходности от вложений в суверенные долговые обязательства, одновременно обращаясь к золоту как инструменту хеджирования.

По словам Лундина, золото и облигации — одни из самых чувствительных индикаторов на финансовых рынках. Их поведение может свидетельствовать о том, что рынки предвидят грядущий кризис, даже если никто не может заранее определить его точную причину.

Самоуспокоенность и долговой кризис

Лундин предостерегает от попыток предсказать точную дату финансового краха. По его словам, многие уважаемые аналитики уже более 30 лет предупреждают о грядущем долговом кризисе, но система продолжает функционировать.

Однако он подчеркнул, что самоуспокоенность тоже может быть опасна. Лундин вспомнил, как незадолго до урагана «Катрина», бушевавшего в Новом Орлеане, обратил внимание на недостаточно укрепленные дамбы.

Ситуация с госдолгом несет в себе схожий урок. Риск может оставаться незамеченным годами, пока какое-то событие не обнажит его во всей полноте. Лундин считает, что США, возможно, находятся на завершающем этапе более чем 45-летнего периода, в течение которого деньги становились все доступнее, а госдолг — выше, хотя и не берется утверждать, как долго продлится этот этап.

Рост доходности не всегда негативно сказывается на золоте

Махарри спросил Лундина о распространенном мнении, что повышение процентных ставок и доходности всегда негативно сказываются на золоте. Лундин ответил, что эта точка зрения исторически не полная.

Некоторые из самых значительных взлетов цен на золото с тех пор, как в металл начали инвестировать после 1971 года, и особенно после того, как в 1974 году США снова разрешили частным лицам владеть золотом, пришлись на периоды роста процентных ставок и доходности. В 1970-х годах доходность росла в попытке сдержать инфляцию, но не поспевала за ней, что толкало золото вверх.

Сегодня Лундин видит иную версию той же динамики. Доходность растет, потому что госдолг и дефицит бюджета становятся все более угрожающими, а не потому, что экономика сильная. Он добавил, что это глобальное явление: доходность гособлигаций растет по всему миру.

Лундин следит за ценой на золото пристальнее, чем за индексом доллара. На его взгляд, все фиатные валюты конкурируют друг с другом и со временем обесцениваются, что делает золото более значимым мерилом.

Долгосрочный попутный ветер для золота и серебра

Лундин ожидает, что макроэкономический тренд будет благоприятствовать золоту и серебру до тех пор, пока правительства не решат проблемы с государственным долгом и фиатными валютами. Однако он предупредил, что бычий рынок не развивается по прямой.

Первые 18 месяцев текущего бычьего рынка металлов были на удивление спокойными: коррекции в основном происходили в виде боковой консолидации, а не резкого падения цен. По мере того как западные инвесторы и алгоритмы будут становиться активнее, волатильность, вероятно, повысится и коррекции на новостях станут резче.

По словам Лундина, для тех, кто инвестирует в физические драгоценные металлы, главный вопрос заключается в том, могут ли они позволить себе не владеть золотом или серебром, если денежные сбережения со временем могут потерять покупательную способность.

Следующий кризис может разразиться неожиданно

По мнению Лундина, золото и облигации могут «чуять» приближение следующего крупного финансового кризиса. Он не утверждает, что знает причину, отметив, что пузыри на рынках часто очевидны, а события, из-за которых они лопаются, как правило, нет.

Махарри привел в пример 2018 и 2019 годы, когда слабость рынка, обвал акций в конце 2018 года и напряженность на рынке РЕПО предшествовали мерам денежно-кредитной политики в связи с пандемией COVID-19. В конце августа и начале сентября 2019 года ФРС начала вливать ликвидность на сумму около $500 миллиардов долларов, несмотря на то, что официальные лица отказывались называть это количественным смягчением.

Баланс ФРС снова увеличивается за счет покупки облигаций, независимо от того, какую терминологию используют официальные лица. По словам Лундина, попытки повлиять на доходность казначейских облигаций могут принести временное облегчение, но они не решают проблему госдолга.