Золото в 2025 году: между двумя ралли

2024 год был насыщен политическими событиями. Около половины населения мира приняли участие в президентских или парламентских выборах. Впервые в истории западных демократий все правящие партии потеряли поддержку на выборах. Среди всех смен правительств выделяется возвращение Дональда Трампа в Белый дом, особенно с учетом того, что республиканцы также имеют большинство в Сенате и Палате представителей. Несколько недель назад немецкая коалиция распалась после долгих дрязг. Теперь Германия голосует преждевременно в конце февраля.

Для инвесторов в золото 2024 год был поистине золотым годом. Желтый драгоценный металл вырос на 27,2% в долларах, на 35,6% в евро и на 37,1% в швейцарских франках. Заметные различия в показателях в разных валютах указывают на значительные изменения обменного курса между валютами в прошлом году.

2024 год стал шестым годом с положительной годовой доходностью золота в долларах с 2016 года; в евро, это был седьмой год подряд с положительной доходностью. В швейцарских франках ритм, существовавший с 2015 года — один год потерь, за которым следовали два года прибылей, — был нарушен в пользу роста. Таким образом, 7 из последних 10 лет золото, выраженное в швейцарских франках, завершило с положительной доходностью. И в первые дни нового года золото достигло нового рекордного уровня в пересчете на евро из-за продолжающейся слабости валюты.

Поразительный рост цен на золото с лета был остановлен переизбранием Дональда Трампа на пост президента США в начале ноября. Однако падение в последние недели 2024 года не смогло существенно изменить годовую динамику золота, которая была намного выше среднего. Заметное укрепление доллара после переизбрания Дональда Трампа предотвратило снижение цен на золото в евро и швейцарских франках.

Золото превзошло большинство других классов активов в 2024 году

С явным двузначным процентным ростом золото превзошло большинство фондовых рынков, которые также показали хорошие или очень хорошие результаты. Золото даже опередило быстро растущий фондовый рынок США.

В годовом исчислении долгосрочные облигации практически не двигались вверх, несмотря на неоднократное снижение процентных ставок. Однако 2024 год стал еще одним годом, когда облигации завершили год в минусе. 10-летние казначейские облигации США немного упали, ознаменовав третий год за последние четыре года на отрицательной территории. Это также относится к 10-летним немецким облигациям.

Среди других драгоценных металлов серебро также отлично показало себя в прошлом году, прибавив 21,5% в долларах, 29,6% в евро и 31,0% в швейцарских франках, несмотря на заметную слабость после выборов в США в начале ноября. На фоне бычьего рынка драгоценных металлов акции горнодобывающих компаний также зафиксировали рост.

Государственный долг продолжает расти

После впечатляющего ралли цен на золото в прошлом году не было бы большим сюрпризом, если бы цена на золото продолжила или даже усилила свою фазу консолидации, которая продолжается с момента переизбрания Дональда Трампа после самого сильного годового роста с 2010 года. Первые торговые дни нового года не подтвердили эти опасения. В среднесрочной и долгосрочной перспективе общие условия для золота остаются положительными или очень положительными.

Одним из структурных факторов, поддерживающих золото, является постоянный рост государственного долга, усугубляемый тем фактом, что долг достигает критического уровня даже в промышленно развитых странах.

В апреле прошлого года директор Международного валютного фонда (МВФ) Кристалина Георгиева с необычной срочностью предупредила о скачке суверенного долга, особенно в промышленно развитых странах. Она сказала:

Наши прогнозы указывают на неумолимое сочетание низкого экономического роста и высокого долга — трудное будущее.

Верно, что перспективы роста для США лучше, чем для большинства других промышленно развитых стран именно из-за высокого бюджетного дефицита. Однако замедление экономического роста из-за эскалации геополитической напряженности или в результате широкого применения тарифов, объявленных Трампом, также затронет США.

Дональд Трамп, политик, назвавший себя «королем долга» во время предвыборной кампании 2016 года, был переизбран президентом США. В 2017 году он переехал в Белый дом. Тогда долг США составлял чуть менее $20 трлн долларов; сейчас он составляет более $36 трлн долларов или на 80% больше. В процентном отношении к экономическому объему рост составил почти 20%!

Трамп не может отказаться от этого наследия; напротив, можно предположить, что он продолжит его увеличивать. Комитет по ответственному федеральному бюджету (CRFB), беспартийная организация, провела расчеты развития государственного долга США на основе предложений, представленных Трампом во время предвыборной кампании, до конца октября.

Расчеты CRFB показали, что, исходя из правовой ситуации на тот момент, государственный долг США вырастет с текущего уровня около 100%, т. е. без учета внутриправительственного долга в размере около 20% ВВП, до 125% к концу 2035 года. Диапазон предложений, представленных Дональдом Трампом во время предвыборной кампании, приведет к росту государственного долга США до 128% и 180%, при этом 142% являются наиболее вероятным сценарием.

В свой первый срок полномочий Дональд Трамп увеличил дефицит с 3,4% в первый год своего правления до 4,6% в 2019 году, а затем до 14,7% в первый год пандемии Covid-19. Сомнительно, что новый/старый президент США действительно реализует свое заявление о том, чтобы взять под контроль структурно высокий дефицит бюджета США за счет масштабного сокращения расходов путем создания Департамента эффективности государственного управления (DOGE), учитывая опыт его первого срока полномочий, особенно с учетом того, что многие штаты, управляемые республиканцами, также значительно выигрывают от трансфертов из Вашингтона. Кроме того, следующие федеральные выборы в США уже не за горами. Вся Палата представителей США и треть Сената будут переизбраны в ноябре 2026 года.

Проблемный ребенок номер один в Европе, Франция, также не может взять свой бюджет под контроль. Находясь на уровне около 6%, он сопоставим по размеру с дефицитом США. Добавьте к этому политическую нестабильность Франции. Франция находится на пути к тому, чтобы стать новой Италией, как в политическом, так и в экономическом плане. Однако Франция имеет совершенно другой, более весомый политический и экономический вес в ЕС и ЕЦБ, чем Италия.

Германия вернулась на путь консолидации благодаря конституционно обеспеченному долговому тормозу. А Китай поддерживает свою слабеющую экономику мерами фискальной и денежно-кредитной политики. Соответственно, дефицит бюджета Китая неуклонно растет и, вероятно, превысит отметку в 6%. В результате дефициты увеличивают коэффициент государственного долга. Нестабильная долговая и, во многих случаях, фискальная ситуация будут оказывать все большее давление на центральные банки, по крайней мере, косвенно, с целью смягчения денежно-кредитной политики.

Центральные банки снова снижают процентные ставки

Количество более 60 снижений процентных ставок осенью 2024 года является четвертым по скорости снижением мировых процентных ставок с начала тысячелетия. На пике цикла снижения ставок во время мирового финансового кризиса количество снижений ставок было лишь немного выше — 76.

Эти повторные снижения процентных ставок и объявление о дальнейшем снижении удивляют тем, что инфляция по обе стороны Атлантики упорно остается выше целевого показателя в 2,0%. Облегчение темпов инфляции в последние месяцы в основном было обусловлено ценами на энергоносители. Согласно предварительной оценке, даже эта тенденция закончилась в еврозоне в декабре 2024 года, особенно из-за резкого обесценивания евро по отношению к доллару после победы Трампа на выборах.

В частности, базовая инфляция оказывается довольно упрямой во многих странах. Базовая инфляция PCE стабильно превышает отметку в 2,5% с мая 2021 года, в то время как базовая инфляция CPI даже превысила отметку в 3% за тот же период. Длительная дезинфляционная тенденция завершилась летом 2024 года. В еврозоне базовая инфляция двигалась вбок, значительно выше отметки в 2% в течение более полугода.

Поэтому неудивительно, что процентные ставки на рынке капитала развиваются иначе, чем ключевые процентные ставки. После первого снижения процентной ставки в США на неожиданные 50 базисных пунктов 18 сентября 2024 года доходность 10-летних казначейских облигаций США значительно выросла почти на 1 процентный пункт к концу года, в то время как ставка по федеральным фондам была снижена в общей сложности на 1 процентный пункт.

Несмотря на QT: M2 снова растет во всем мире

Снижение процентных ставок уже оказывает влияние на развитие денежной массы M2 в важнейших валютных зонах мира. Летом 2024 года мировая денежная масса набрала обороты, несмотря на то, что Федеральный резерв и ЕЦБ продолжают свои соответствующие программы количественного ужесточения (QT), а Банк Японии также сокращает свой баланс в течение нескольких месяцев.

Однако это сокращение общего баланса до «нормального» уровня не может компенсировать экспансионистский курс Народного банка Китая. Значительные меры денежного стимулирования определяют глобальную тенденцию денежной массы в сочетании с многочисленными мерами фискального стимулирования, которые сейчас действуют.

Спрос на золото остается высоким, несмотря на рост цен

Несмотря на резкий рост цен на золото в 2024 календарном году, спрос на золото остается высоким, хотя произошли заметные сдвиги в категориях спроса. Общий спрос за первые три квартала 2024 года составил 3761,9 тонны, что стало рекордом за первые девять месяцев календарного года. По сравнению с 2023 годом общий спрос увеличился на 2,7% за этот период.

Спрос центральных банков снизился по сравнению с рекордным 2022 годом и вторым лучшим 2023 годом, но остается на очень высоком уровне. Всего через три квартала уже определенно можно сказать, что спрос центральных банков на золото в 2024 году будет как минимум третьим по величине годом с 2010 года, когда центральные банки снова стали чистыми покупателями.

В октябре 2024 года центральные банки увеличили свои золотые запасы на 60 тонн, что является самым высоким месячным показателем в 2024 году, а в ноябре еще на 53 тонны. Кроме того, после паузы в несколько месяцев Народный банк Китая также вернулся в качестве покупателя. Похоже, что не видно конца текущему спросу на золото со стороны центральных банков, превышающему средний уровень.

Развитие в категории «OTC (внебиржевая сделка) и прочее» продолжает поражать. В этой категории за первые три квартала зафиксирован рост на 61,0% по сравнению с предыдущим годом. После 2020 года, когда спрос на OTC удвоился по сравнению с 2019 годом, 2024 год, вероятно, станет вторым самым сильным годом в этой категории спроса.

В период глобальной напряженности и растущего недоверия двусторонние расчеты явно приобретают все большую значимость. Золотые ETF зафиксировали чистый отток в 2024 году в целом. В то время как в США был зафиксирован минимальный приток, а в Азии — значительный, в Европе наблюдался сильный отток. Однако декабрь 2024 года стал первым декабрем 2019 года с чистым притоком. Это может сигнализировать о развороте тренда.

Что касается предложения, то добыча золота выросла на 3,0%, а переработка золота — на 9,1%, поэтому общее предложение выросло на 2,7% в годовом исчислении за первые три квартала. Значительно более высокая цена на золото оказывает влияние на предложение.

Заключение

После переизбрания Дональда Трампа наступила долгожданная фаза консолидации цены на золото. Эта передышка является хорошим знаком, поскольку она позволила снизить спекулятивный спрос. Таким образом, были заложены основы для продолжения восходящего тренда.

Однако существуют некоторые риски снижения цены на золото в 2025 году: продолжение ралли криптовалют может оказать сдерживающее воздействие на драгметалл, равно как и возросшая привлекательность облигаций из-за более высокой доходности или дальнейшего подъема на фондовых рынках, а также стабилизация китайского рынка недвижимости и длительное ослабление геополитической напряженности.

В целом, однако, можно предположить, что общий экономический и (гео)политический климат продолжит поддерживать цену на золото в 2025 году, даже если не следует ожидать повторения рекордного 2024 года. Следующие цифры показывают, что, несмотря на рекордное ралли в 2024 году, золото не переоценено.

С поправкой на инфляцию золото достигло нового исторического максимума только осенью 2024 года, заменив предыдущий исторический максимум января 1980 года. В номинальном выражении золото выросло более чем в четыре раза за этот период, но мировой ВВП увеличился более чем в девять раз, а индекс S&P 500 — почти в десять раз. Риски на рынках акций и облигаций, а также возможное ослабление доллара США после инаугурации Дональда Трампа могут дать золоту дополнительный импульс. Поэтому есть много оснований предполагать, что золото продолжит расти в 2025 году.