Рекордное падение
Поскольку на этой неделе ФРС готова снова поднять процентные ставки после плохих данных по инфляции, опубликованных на прошлой неделе, мы можем вскоре стать свидетелями еще большего падения фондового рынка — такого, которого мы не видели десятилетиями.
Я не нагнетаю и не преувеличиваю. Это просто трезвая оценка ситуации.
ФРС сильно обеспокоена инфляцией и продолжит агрессивно повышать процентные ставки, пытаясь ее подавить. Большинство аналитиков прогнозируют повышение ставки на 50 базисных пунктов в среду, но шансы на повышение на 75 базисных пунктов существенно возросли после пятничного отчета по инфляции.
Некоторые даже прогнозируют повышение ставки на 100 базисных пунктов. Несмотря на это, ФРС продолжит агрессивно ужесточать политику в обозримом будущем.
Но ни экономика, ни фондовый рынок не могут принять такое ужесточение, которое необходимо для того, чтобы по-настоящему обуздать инфляцию.
После окончания Второй мировой войны ФРС предприняла около дюжины циклов ужесточения, в ходе которых повышала процентные ставки.
Все эти циклы ужесточения, кроме одного, привели к рецессии. Это почти идеальный рекорд.
И нет абсолютно никаких оснований ожидать, что на этот раз все будет по-другому, особенно с учетом огромных эксцессов в финансовой системе.
Что поднимает вопрос, разорился ли Федеральный резерв?
Как ФРС может разориться?
Когда вы поднимаете тему банкротства Федеральной резервной системы, большинство людей реагируют так:
Это невозможно! ФРС не может разориться. Они могут просто напечатать больше денег.
Это типичная реакция, но она демонстрирует непонимание того, что такое деньги и как на самом деле работает ФРС. Да, ФРС может печатать столько денег, сколько захочет. Но деньги не являются активом для ФРС; это обязательство.
Если посмотреть на $20 купюру, то в верхней части можно увидеть такую надпись: «Банкнота Федерального резерва». Банкнота — это форма долга; другими словами, это обязательство. Это становится ясно, когда вы смотрите на баланс ФРС (эти данные общедоступны на их сайте).
Активы состоят в основном из ценных бумаг: казначейских векселей и векселей США и ценных бумаг, обеспеченных ипотекой. Обязательства состоят из наличных денег, монет и резервов, депонированных банками-членами в ФРС. Чистая стоимость или капитал ФРС — это просто чистая сумма активов за вычетом обязательств.
Этот счет акционерного капитала представляет собой небольшую часть капитала по отношению к общей сумме активов.
Другими словами, ФРС выглядит как хедж-фонд с высокой долей заемных средств. Печатание денег может быть использовано для покупки большего количества ценных бумаг, но все, что происходит на самом деле, — это еще большее увеличение баланса, за счет накопления активов (ценных бумаг) и обязательств (денег и резервов) сверх того же капитала.
Но что, если на самом деле все намного хуже? Что, если объем активов меньше объема обязательств, поэтому у ФРС отрицательный собственный капитал?
Ниже нуля
Отрицательный собственный капитал — это одно из определений неплатежеспособности, которое является причудливым названием для банкротства. В устойчивом состоянии этого бы не произошло. ФРС может просто сидеть сложа руки, позволив активам созревать по номинальной стоимости, и получать наличные деньги от эмитента, после чего деньги просто исчезают, когда их получает ФРС.
ФРС может постепенно уменьшать долю заемных средств, просто ничего не делая. Но что, если бы баланс ФРС был переоценен для рынка, как настоящий хедж-фонд? Или что, если бы ФРС продавала ценные бумаги с убытком вместо того, чтобы просто ждать, пока они погасятся по номинальной стоимости?
Метод бухгалтерского учета ФРС не соответствует рынку, но любой аналитик в любом случае может подсчитать цифры, просто взглянув на сроки погашения активов и используя текущие рыночные цены на эти активы. Если вы сделаете это, вы обнаружите, что более высокие процентные ставки привели к тому, что многие ценные бумаги в портфеле ФРС стоят меньше, чем балансовая стоимость.
Это простая математика облигаций: более высокие ставки = более низкие цены. Кроме того, ФРС не хочет ждать сокращения доли заемных средств. Он хочет быстро сократить баланс. Это означает продажу активов, особенно менее ликвидных ценных бумаг, обеспеченных ипотекой.
Именно здесь возникают реальные операционные убытки, потому что фактическая продажа ниже номинальной стоимости приводит к убыткам, которые должны быть отнесены на счет капитала. Так что да, ФРС, вероятно, неплатежеспособна на основе переоценки по рынку (метод, который она не использует).
Челн ФРС признала, что регулятор неплатежеспособен
Если бы вы оценивали ФРС по текущим рыночным ценам, как если бы вы оценивали хедж-фонд, его капитал просто исчез бы. Однажды у меня был разговор с членом Федерального комитета по открытым рынкам, который признался мне в этом в частном порядке. Я сам сделал вывод, но она его подтвердила.
Когда я сказал ей, что считаю ФРС неплатежеспособной, она ответила:
Нет, это не так.
Но я надавил на нее немного сильнее, и она сказала:
Ну, может быть.
Затем я посмотрел на нее и она сказала:
Да, так и есть, но это не имеет значения.
Другими словами, член Федеральной резервной системы признался мне в частном порядке, что Федеральная резервная система неплатежеспособна, но сказал, что это не имеет значения, поскольку центральным банкам не нужен капитал.
Но центральным банкам нужен капитал.
Она может быть права в краткосрочной перспективе, что это не имеет большого значения. Большинство людей даже не знают, что такое Федеральная резервная система, не говоря уже о внутренних проблемах бухгалтерского учета, которые я описал здесь. Но в следующей панике это может иметь значение.
Может быть, золото все-таки является основой денежной системы
Проблема в том, что каждый финансовый кризис всегда больше, чем предыдущий, потому что сама система больше из-за масштабных интервенций центрального банка. Это вопрос масштаба.
Как ФРС может спасти крупные банки, если сама неплатежеспособна? Вопрос может быть не столько юридическим, сколько вопросом доверия.
На всякий случай у ФРС есть скрытый актив, чтобы компенсировать все эти не очень скрытые потери. У ФРС есть золотой сертификат, обеспеченный золотом по цене в $42,22 доллара за унцию.
Если бы это золото было переоценено до текущей рыночной цены в $1.850 долларов за унцию, еще $500 миллиардов долларов появились бы из воздуха. И его можно добавить к капиталу ФРС.
ФРС не любит говорить о золоте, но, возможно, вся денежная система все-таки основана на золоте.
Однажды мы можем узнать это на собственном горьком опыте.