Заслуживает ли доверия Центральный банк Японии?

В Соединенных Штатах состояние государственных финансов продолжает ухудшаться.

Агентство Fitch только что понизило долгосрочный кредитный рейтинг США до AA+. Рейтинговое агентство объясняет, что постоянные политические разногласия по ограничению долга и принятые в последнюю минуту решения подорвали доверие к финансовому управлению.

Чтобы профинансировать свой дефицит и продолжить тратить деньги, Казначейство США выпустило краткосрочные долговые обязательства на сумму $1,8 триллиона долларов всего за два коротких месяца, столько, сколько страна выпустила за всю свою 209-летнюю историю.

Казначейство США также только что повысило оценку суммы займа во втором квартале до $1,85 триллиона долларов. Беспрецедентно. Это логическое следствие отмены потолка долга в июне прошлого года. Казначейство находится в режиме свободного полета, занимая без ограничений.

Мы явно вступили в экспоненциальную фазу роста долга. Оценки на конец 2023 года в настоящее время составляют более $30 триллионов долларов, что резко превышает прошлогодние прогнозы.

В июне, вопреки всем ожиданиям, расходы США выросли на 15% до $646 миллиардов долларов. США выплатили рекордные $652 миллиарда долларов в виде процентов за первые шесть месяцев 2023 года, и эта сумма, вероятно, вырастет к концу года. Такой уровень является неустойчивым в то время, когда налоговые поступления страны снова падают.

Общие налоговые поступления упали на 9,2%, с $461 млрд долларов до $418 млрд долларов в июне. Это привело к снижению государственных доходов более чем на 7,3%, что является рекордом с июня 2020 года.

Экономическая активность, хотя и удерживается на неожиданно высоком уровне, растет недостаточно быстро, чтобы выдержать шок от роста затрат на погашение долга.

С другой стороны, неограниченные государственные расходы способствуют росту инфляции в Соединенных Штатах. В таком контексте, как ФРС может снизить ключевую ставку? Перспектива быстрого снижения ставок была одним из последних источников поддержки экономической активности и рынка жилья. Но эта надежда угасает. Сколько американцев покупают сегодня в надежде рефинансировать свой кредит за счет краткосрочного снижения процентной ставки?

Меры, принятые ФРС, чтобы смягчить шок от долговой стены, помогают выиграть время. Но, приняв решение заимствовать гораздо больше, чем ожидалось, до конца года, Минфин усложняет задачу ФРС. Чем больше правительство тратит, тем больше счет за погашение и тем труднее становится выкупить новый долг. Теперь, когда процентная кривая по долгу достигает самого крутого экспоненциального склона, способность центрального банка вмешиваться, чтобы поддержать образ жизни правительства, сокращается.

Можно было подумать, что дрейфующие государственные финансы США станут главными заголовками деловой прессы этим летом. Но это не так. Другая страна, другой центральный банк также мелькают в новостях. И это Япония.

Интервенция Банка Японии 26 октября 2022 года, выпустившего новый пакет стимулов, последовала за атакой на иену неделей ранее. В статье, опубликованной непосредственно перед этим вмешательством, я писал:

Банк Японии первым применил политику выкупа государственных облигаций. Алхимия количественного смягчения была наиболее интенсивной в Японии: Банк Японии национализировал рынок облигаций, и сегодня, при рекордном отношении долга к ВВП в 250%, цена этой монетарной глупости отражается в стоимости иены.

Рынок начинает сигнализировать о начале краха. Доллар продолжает экспоненциальный рост по отношению к иене. В этот момент ускоренное падение иены будет иметь разрушительный инфляционный эффект.

Чтобы остановить кровотечение и избежать такого риска для страны, Банк Японии должен вмешаться на валютных рынках и купить иену за счет своих долларовых резервов, включая продажу своих казначейских векселей. Но эти интервенции могут сделать рынок ценных бумаг, который уже находится под угрозой полного схода с рельсов, еще более неликвидным. Простого решения для стабилизации иены не существует!

И вот вчера Япония снова появилась в новостях.

Иена снова слабеет по отношению к доллару, в основном из-за разницы в процентных ставках между двумя странами:

Столкнувшись со слабой иеной, центральный банк Японии вынужден позволить ставкам расти.

Банк Японии объявил, что будет вмешиваться в рынки, сохраняя ставки по 10-летним облигациям на уровне 0,5%, а затем повышая «жесткий предел» интервенций до 0,5%–1,0%.

Это решение вызвало взрыв доходности государственных облигаций Японии. Ставки снова резко выросли.

Столкнувшись с растущими ставками, Банку Японии пришлось принять экстренные меры, чтобы сдержать крах государственных облигаций.

Не прошло и двух дней после сигнала о повышении ставок, как японский центральный банк вынужден покупать облигации на рынке, чтобы не допустить чрезмерного роста процентных ставок!

У Банка Японии, похоже, еще меньше возможностей для маневра, чем у ФРС, и эпизод последних нескольких дней показывает, насколько тонким стало управление денежно-кредитной политикой Японии.

Вмешательство Банка Японии было направлено на укрепление иены, но закончилось неудачей. Процентные ставки в Японии снова выросли, но без выгоды для японской валюты. Проблема: длительное ослабление иены имело бы катастрофические последствия для инфляции в Японии на фоне роста цен на нефть.

Времена мягкой денежно-кредитной политики Японии прошли. Эта неудавшаяся интервенция предполагает гораздо более радикальную позицию в будущем как со стороны Банка Японии, так и со стороны участников рынка Forex и облигаций.

Сомнения вокруг политики Банка Японии усиливают риск нарушения очень хрупкого равновесия, поддерживающего кэрри-трейд по иене, настоящий резервуар ликвидности для мировых рынков.

Банк Японии прощупывает почву, что хорошо для золота. Цена на золото в иенах побила исторический рекорд на фоне полного безразличия СМИ:

Больше, чем когда-либо, физическое золото является надежной страховкой от постоянно растущей вероятности ошибок денежно-кредитной политики со стороны центральных банков.