У серебра есть два двигателя, и стагфляция запускает оба

С серебром интереснее. Оно зависит от двух совершенно разных групп спроса — промышленного и денежного, — которые в большинстве макроэкономических условий противопоставлены друг другу. Стагфляция — это среда, в которой оба фактора работают в одном направлении. Понимание этого механизма поможет увидеть, почему текущее положение серебра на рынке определяется не только ценовым уровнем.

Два источника спроса на серебро

Первый источник спроса — денежный. Серебро используют в качестве средства сбережения и актива-убежища и отслеживают его динамику относительно золота. Второй источник — промышленный. Белый металл используется в фотоэлектрических элементах, электромобилях, полупроводниках, медприборах и инфраструктуре центров обработки данных ИИ. Согласно Институту серебра, приблизительно 58% глобального спроса на серебряный металл обнспечивает промышленность.

В большинстве макроэкономических условий эти два вида спроса движутся в противоположных направлениях. Когда экономический рост высокий, а инфляция низкая, промышленный спрос увеличивается, а денежный ослабевает. Когда наступает рецессия, денежный спрос усиливается, но промышленный сокращается вместе с экономикой.

Это и является причиной того, что серебро более волатильно, чем золото. Оба двигателя редко работают одновременно. Исключение — стагфляция.

Почему стагфляция является бычьим фактором для серебра?

Стагфляция — это слабый экономический рост при высокой инфляции. В Соединенных Штатах на сегодняшний день дела обстоят следующим образом: индекс затрат на личное потребление составил 3,8% за апрель 2026 года (опубликовано 28 мая). Рост ВВП в 1 квартале составил 1,6%, что ниже тренда. Федеральная резервная система не сможет решить эту проблему простым путем. Снижение ставок будет означать терпимость к инфляции в 3,8%. Агрессивное повышение ставок, вероятно, окажет негативный эффект на экономический рост.

ФРС институционально парализована. Рынки полностью исключили снижение ставок в 2026 году. Сейчас они начинают оценивать возможность повышения ставки.

Это финансовые репрессии в их наиболее очевидной современной форме. Номинальная доходность на уровне ~4,47% выглядит привлекательно, пока вы не вычтете 3,8% годовых. Это официальная цифра, и она недооценивает реальные затраты семей на жилье, питание и здравоохранение. Индивидуальные вкладчики в такой среде в лучшем случае топчутся на месте.

Именно здесь включается второй двигатель серебра. Когда реальная доходность едва положительная, а инфляция устойчива, укрепляются аргументы в пользу инвестиций в надежные деньги.

Инвесторы, которые понимают механизм, имеют в своем распоряжении активы вне финансовой системы, ценность которых не зависит от решений какого-либо центрального банка. От этого, очевидно, выигрывает золото. Серебро движется вместе с ним, но у серебра есть еще и дополнительная структурная поддержка.

Почему промышленный спрос на серебро не сокращается вместе с экономикой?

Промышленный спрос на серебро не коррелирует с ВВП так, как на медь или алюминий.

Спрос на медь тесно связан со строительными и производственными циклами. Когда экономический рост замедляется, меньше заводов расширяется, а спрос на медь падает.

Серебро отличается тем, что его источники спроса зависят не от бизнес-цикла, а от многолетних структурных решений. Установка солнечных панелей осуществляется в соответствии с государственными целями в области возобновляемых источников энергии и корпоративными обязательствами по декарбонизации. Электромобили развиваются в соответствии с требованиями по электрификации автопарков и изменениями потребительских предпочтений. Создание центров обработки данных ИИ обусловлено циклами капитальных затрат на технологии, которые работают по собственной логике.

По данным Института серебра и Oxford Economics, электромобили с аккумуляторными батареями требуют на 67-79% больше серебра на единицу продукции, чем автомобили с двигателями внутреннего сгорания. Это не дискреционные покупки, которые приостанавливаются при замедлении экономического роста. Это инфраструктурные решения, которые переживут любую рецессию.

Это создает поддержку со стороны промышленного спроса, который сохраняется даже при ослаблении экономики.

Это не мешает серебру падать в периоды снижения аппетита к риску — это, безусловно, возможно. Но эта поддержка ограничивает то, как сильно и на какой срок может снизиться промышленный спрос по сравнению с традиционными циклическими металлами.

Почему предложение серебра не может нагонять спрос?

Рынок серебра испытывает структурный дефицит предложения уже пять лет подряд, и 2026 год станет шестым.

Согласно отчету за 2026 год, опубликованному Институтом серебра и Metals Focus, ожидается, что дефицит предложения на рынке серебра в этом году будет насчитывать 46,3 млн унций. В 2025 году он достиг 40,3 млн унций. С 2021 года рынок сократил наземные запасы приблизительно на 762 млн унций, чтобы покрыть совокупный разрыв между спросом и предложением.

Причина, по которой предложение не может оперативно отреагировать, носит структурный характер: почти 70% серебра добывается как побочный продукт при извлечении других металлов — меди, свинца, цинка, золота. Ценовые сигналы серебра не стимулируют разработку новых месторождений с той скоростью, которая нужна рынку.

Дефицит увеличивается. Физический рынок уже сократил наземные запасы на почти двухлетний объем добычи. В настоящее время любое изменение спроса будет происходить в условиях сокращающегося предложения на физическом рынке.

О чем говорит соотношение золота и серебра сегодня?

На момент написания соотношение составляло примерно 60,0. Среднее значение после 2000 года составляло примерно 60-68:1. В конце января 2026 года, когда серебро выросло до $121 доллара, соотношение сократилось примерно до 46:1. С тех пор, когда война в Иране привела к резкому росту цен на энергоносители и повышению инфляционных рисков, ФРС была вынуждена отказаться от своего курса на снижение процентных ставок, а серебро, которое в краткосрочной перспективе более чувствительно к ставкам, чем золото, из-за опасений сокращения промышленного спроса, упало сильнее.

Серебро по-прежнему почти на 40% ниже своего январского максимума. Золото примерно на 20% ниже январского пика.

Этот разрыв объясняется ожиданиями относительно ставок. Опасения по поводу удержания ставок повлияли на серебро в несколько раз сильнее, чем на золото. Но вот что говорит этот механизм. Сохранение ставок на том же уровне одновременно является причиной отставания серебра и основой его структурного курса. Сохранение ФРС процентных ставок при индексе затрат на личное потребление в 3,8%, по сути, является финансовыми репрессиями. Финансовые репрессии, по сути, являются условием, поддерживающим спрос на денежные металлы. Отставание серебра по отношению к золоту в период удержания ставок — это напряжение в системе, сжатие до момента, пока денежный спрос не достигнет уровня поддержки промышленного спроса.

Когда ФРС, в конечном счете, развернет политику — начнет сокращать ставки либо из-за снижения темпов роста, либо из-за того, что удерживать ставки в условиях замедления станет невозможным, — оба двигателя заработают одновременно. Промышленный спрос увеличивается по мере улучшения ожиданий относительно роста. Денежный спрос растет по мере снижения реальной доходности. Соотношение продолжает сокращаться. Это не прогноз. Это описание того, как работает архитектура.