Как показывает история, золото было хорошей покупкой, когда выполнялись два или более из следующих условий:
- Краткосрочные реальные процентные ставки ниже 1,8% — есть.
- Цена на золото, измеряемая в корзине валют, растет на основе 35-месячной экспоненциальной скользящей средней — есть.
- Драгметалл движется вверх относительно S&P 500 на основе 35-месячной EMA — почти.
Текущая реальная процентная ставка (процентная ставка ФРС 3% ниже последнего ИПЦ 8,5%) глубоко отрицательная. Исторически золото преуспевало при реальной ставке ниже 1,8%.
Но это взгляд назад. Важнее, какими процентные ставки и инфляция будут в будущем, а не какие они сегодня или какими были в прошлом. Реальные ставки на два года вперед никогда не достигали уровня -9% или -6%; минимумом служит отметка -3% (черная линия на графике ниже). Этот опережающий показатель уже достиг +1,2%, где ранее демонстрировал разворот.
ФРС хотела видеть положительные реальные ставки по всей кривой доходности и достигла этой цели, но когда центробанк остановится?
Финансовые рынки чувствуют эту грань, тогда как средства массовой информации ждут данных по потребительским ценам, которые будут опубликованы в следующий вторник. В этом смысле риск промаха становится политическим, поскольку в последний раз, когда ФРС говорила, что инфляция преходяща, она ошиблась. Центробанк стремится восстановить доверие к себе.
Доллар растет на фоне агрессивного ужесточения ФРС, в то время как другие валюты падают. Однажды все изменится, потому что таков обычный ход вещей. Золото испытывает трудности в долларах США/Сингапура/Канады/Австралии и, возможно, в швейцарских франках и юанях, но растет в сотне других валют по всему миру. Я бы сказал, что 90% населения мира наблюдает за бычьим рынком золота в своей национальной валюте.
Далее мы подошли к доходности золота по отношению к фондовому рынку. С 2018 года драгметалл незначительно опережает S&P 500, но вряд ли это можно назвать тенденцией.
Однако, если исключить США, картина резко меняется. Золото существенно опережает индекс EAFE (Европа, Австралия и Дальний Восток), и я бы назвал это трендом.
Дело в том, что акции США, которые почти не отстают от золота, крайне переоценены. В то время как золото торгуется близко к справедливой стоимости, американские акции завышены в сравнении с большинством показателей, особенно по отношению к облигациям.
Поскольку доходность облигаций продолжает расти, негативное влияние на акции США становится опаснее по мере их повышения. Рост акций с марта 2020 года достиг рекордных значений.
Риск, связанный с золотом, незначителен по сравнению с риском, связанным с акциями США, и трудно представить сценарий, в котором золото не выиграет.
Макроэкономическая среда
Инфляционные ожидания в Великобритании снизились. Еще рано поздравлять нового премьер-министра Лиз Трасс, но спад ожиданий налицо.
Та же тенденция наблюдается во Франции.
Однако кризис стоимости жизни еще в самом разгаре. Главным виновником кризиса в Европе стал рост цен на природный газ, который за последний год вырос на 210%. Нефть поднялась на 30%, а золото, серебро и медь упали.
Если начать отсчет с октября, картина изменится. Газ вырос на 44%, нефть — на 13%, а металлы понесли небольшие потери. Прошлый год был ужасным, и хотя цены не обязательно упадут, они и не вырастут. И перспективы выглядят намного стабильнее.
Модель оценки
Согласно моей модели оценки, золото торгуется со скромной премией в 9% к справедливой стоимости.
Я бы предпочел дисконт, но 9% — это немного, и причин продавать нет.
Для расчетов используются 20-летние реальные ставки США (красный цвет), поскольку модель основана на долларах. Как видно на графике, ставки сильно выросли. Рост с -0,9% до +0,9% — это самый большой подъем в этом столетии. Поскольку до этого золото было недооценено на 15%, ущерб был умеренным по сравнению с другими классами активов.
Бычьим моментом здесь является то, что ВСЕ крупные ралли золота в этом столетии начинались с пика реальных ставок, как показано на графике. Уровень может подняться выше нынешних 0,9%, но этого было достаточно, чтобы встряхнуть финансовые рынки в 2018 году. Максимум 2007 года ознаменовал начало финансового кризиса, а пик 2008 года — дно на рынке в разгар дефляционного шока.
Учитывая, как перебор в ужесточении политики сказывался в прошлом, мы должны быть близки к пику. Но будущее туманно, и вот несколько сценариев.
Сценарии оценки золота (настоящее выделено)
Для медведей
Если мы вернемся к ставкам 2000 года, при инфляции в 2% и доходности по облигациям в 6%, золото упадет примерно до $801 доллара. Сценарий 2007 года предполагает, что инфляция составит 2,5% при доходности облигаций 5%. Тогда золото коснется отметки $1.181 доллар.
Для быков
Вскоре мы увидим пик доходности облигаций на уровне 3,5%, что недалеко от текущего значения, но долгосрочные инфляционные ожидания не вернутся к 2%. Вместо этого они вырастают до 3%, и золото подскочит до $1.931 доллара. Этот бычий сценарий кажется вероятным, потому что мир изменился.
Если инфляция с 3,5% поднимется до 4%, золото вырастет до $2.861 доллара.
Потоки капитала
Запасы фондов упали на 8 млн унций. Однако приток восстановится.
Но кто-то покупает их золото, и это центральные банки, которые с 2013 года остаются нетто-покупателями. Они продавали золото только в третьем квартале 2020 года, прямо на вершине рынка.
Заключение
Иногда инвестировать легко, а иногда трудно. И сегодня далеко не самые легкие времена. Сейчас золото торгуется на выгодных уровнях, и макроэкономические условия благоприятствуют росту драгметалла. Золото имеет длинный послужной список как средство сохранения стоимости в периоды политических кризисов. В мире, который становится все более разделенным, золото остается средством сбережения с неоспоримой репутацией.