Новая эра золота на фоне возвращения стагфляции

Во-первых, эти цифры фактически не оправдали рыночных ожиданий. Консенсусный прогноз предсказывал ежемесячный рост на 1,1%, что более чем вдвое превышало заявленную цифру. В годовом исчислении цены выросли на 4,0%, что является увеличением, но значительно ниже ожидаемых 4,6%.

Еще более показательно, что базовая инфляция (без учета продуктов питания и энергоносителей) выросла всего на 0,1% за месяц по сравнению с ожидаемыми +0,4%, снизив годовой темп до +3,8%. Другими словами, опасения относительно инфляционного шока — особенно связанного с геополитической напряженностью и энергетикой — еще не полностью отразились в сводных данных.

Но этот кажущийся «позитивный сюрприз» на самом деле вводит в заблуждение. Как и в предыдущих отчетах, тенденция остается крайне концентрированной. Цены на конечные товары выросли на 1,6%, в то время как цены на услуги остались неизменными. Без учета энергоносителей рост был незначительным. В основе тенденции явно остается энергообмен, с ежемесячным ростом на 8,5%, обусловленным резким повышением цен на дизельное топливо (+42%), дистилляты (+39%) и керосин (+30,7%).

Этот разрыв между ожиданиями и реальностью отчасти объясняется временными факторами. Рынок ожидал немедленного воздействия энергетического шока, связанного с конфликтом в Иране. В действительности же волновой эффект, по-видимому, проявляется медленнее и фрагментарнее, и во многом зависит от способности компаний перекладывать эти издержки на потребителей. И именно здесь ситуация становится тревожной: эта способность, похоже, уже ограничена.

Сфера услуг стагнирует, спрос на товары и услуги среднего размера снижается (-0,1%), некоторые сегменты сокращаются (-0,4% на среднем уровне), а частные инвестиции теряют темпы (-0,3%). В то же время ряд опережающих индикаторов спроса демонстрируют явное ухудшение: грузоперевозки сократились на 10,1%, распределение продуктов питания — на 6%, арендная плата за коммерческие помещения — на 3,3%, а объемы бизнес-кредитования остаются ниже более чем на 20% в годовом исчислении. Другими словами, реальная экономика не способна выдержать длительный ценовой шок.

Еще один фактор осложняет картину: резко растут инфляционные ожидания.

Инвесторы начинают учитывать устойчивую инфляционную обстановку, которая уже отодвигает ожидания снижения процентных ставок. Но эти ожидания не нейтральны. Когда они формируются, они меняют поведение: экономические агенты ускоряют свои покупки, опасаясь, что завтра им придется платить больше. Эта динамика, связанная с предельной склонностью к потреблению, создает в краткосрочной перспективе форму самоподдерживающейся инфляции.

И все же, несмотря на этот контекст, рынок продолжает отдавать предпочтение мягкому сценарию, все еще ожидая снижения ставки до любого повышения. Такая позиция отражает очень специфическую интерпретацию данных: инфляционный шок воспринимается как временный, в экономике, которая считается достаточно хрупкой, чтобы оправдать монетарную поддержку.

Именно это несоответствие делает ситуацию нестабильной. С одной стороны, реальный и глубокий энергетический шок, который продолжает распространяться. С другой стороны, совокупная инфляция остается сдержанной, а монетарная политика, как ожидается, будет мягкой. Между ними — реальная экономика, которая уже демонстрирует ощутимые признаки истощения.

Вывод постепенно становится очевидным: мы, вероятно, сталкиваемся не просто с периодом инфляции, а с возможным возвращением к стагфляционной среде, где рост издержек сосуществует с замедлением роста. В такой среде традиционные финансовые активы, как правило, оказываются зажатыми между сокращением маржи и высокими оценками, в то время как определенные классы активов вновь обретают роль убежищ.

Исторически золото демонстрирует особенно хорошие результаты в такие периоды именно потому, что оно отражает как потерю покупательной способности, так и рост системного риска.

Недавний рост цены на золото полностью соответствует этой динамике.

Эта тенденция отражает не просто техническую корректировку или тактическую переориентацию, а постепенное перераспределение в ответ на изменение макроэкономической обстановки. В условиях стагфляции золото отражает как снижение покупательной способности денежных средств, так и рост системного риска.

Другими словами, недавняя траектория золота все чаще выглядит прямым отражением этого сдвига в сторону режима, где инфляция и экономический спад сосуществуют — сценария, в котором оно исторически всегда показывало лучшие результаты.