Ненадежный трон короля доллара

Несмотря на «ура-патриотический» подтекст, сила доллара приносит гражданам США очевидные компромиссы. Быстрое укрепление доллара делает импорт в США дешевле, а экспорт дороже. Таким образом, для американских потребителей частично смягчается удар, наносимый в настоящее время инфляцией.

Но для крупных фирм, продающих американские товары за границей, иностранные отечественные товары, вероятно, будут иметь более конкурентоспособную цену. Это может привести к снижению доходов и потере работы среди американских рабочих. Некоторые фирмы предпочитают оценивать товары, продаваемые на зарубежных рынках, в местной валюте, корректируя цены, чтобы маневрировать между сохранением выручки в долларах и прибылью без подавления спроса. Но текущая экономическая среда создает трудности, помимо тех, которые можно умело переоценить или застраховать с помощью деривативов.

Обычно стандартной реакцией на взлетевший до небес курс доллара (или любой другой быстро дорожающей валюты) является бум импорта. Иностранные производители попытаются продать как можно больше в США и других странах, использующих доллар. Со временем эти более дешевые импортные товары будут продаваться лучше, чем товары отечественного производства, что приведет к замедлению экономического роста и соразмерному ослаблению доллара.

Но в настоящее время этому историческому уравнительному процессу противостоят серьезные препятствия. Через два с половиной года после введения в действие политики смягчения последствий пандемии неблагоприятные последствия сохраняются. От узких мест в цепочке поставок до нехватки энергии и продолжающейся политики Китая по нулевому Covid, но в основном из-за глобальной инфляции ценовые сигналы, которые направляют поток товаров и услуг, были притуплены.

Руководителям предприятий и предпринимателям труднее обнаружить изменения относительных цен по мере роста общего уровня цен, поэтому доставка товаров из одного места в другое стала причиной просчетов, увеличения задержек и повышения затрат.

Сила доллара объясняется как геополитической напряженностью, так и агрессивной реакцией Федеральной резервной системы на инфляционный рост, начавшийся в начале 2021 года.

Действительно, приток капитала в США увеличился. Доллары США чрезвычайно ликвидны и легко конвертируются в процентные ценные бумаги правительства США, процентные ставки по которым в настоящее время растут.

Однако более точная оценка последней причины противопоставляет запоздалую реакцию ФРС на рост цен, поскольку она тем не менее превосходит медленные (если вообще какие-либо) действия, предпринимаемые другими центральными банками. Центральный банк США считал восходящий тренд цен как «преходящий» гораздо дольше, чем должен был, но начал повышать ставки в марте 2022 года.

В связи с тем, что инфляция в Великобритании (измеряемая британским индексом потребительских цен в годовом исчислении) этим летом превысила 10%, глава Банка Англии Эндрю Бейли подвергся критике за медленное повышение ставок, с небольшими шагами и без особой срочности.

Точно так же основная директивная ставка Европейского центрального банка, ставка по депозитным кредитам, отрицательная с 2014 года, была повышена до 0% в июле 2022 года, а затем до 0,75% в середине сентября 2022 года. Учетная ставка Банка Японии в течение многих лет была и остается фиксированной на уровне 0,10%.

Таким образом, в дополнение к восприятию доллара как безопасного актива, нежелание крупных центральных банков агрессивно бороться с инфляцией способствует росту стоимости доллара. Другим, вероятно, меньшим источником спроса являются государства-изгои. Увидев последствия вытеснения России из некоторых платежных систем, основанных на долларах, вполне вероятно, что произошло некоторое накопление долларов.

Однако во всем этом есть загвоздка. Жалобы из других стран растут. Это может привести к протекционизму, валютным интервенциям или и тому, и другому. В сентябре японское правительство предприняло меры по защите иены на сумму $19,7 млрд долларов. Внутри страны могущество доллара США — прямое следствие политики ФРС — может иметь негативные последствия. Более доступный импорт может перетекать в отечественные товары и услуги, которые наряду с более низкими (хотя и все еще высокими) ценами на бензин могут подпитывать спрос в то время, когда ФРС активно работает над его снижением.

Что поднимает вопрос о будущем правлении короля доллара. Смогут ли иностранные правительства, министерство финансов США, сама Федеральная резервная система или скоординированные усилия всех этих стран лишить его короны?

В настоящее время это кажется маловероятным. Помимо болтовни, ФРС продемонстрировала свою приверженность борьбе с инфляцией. Серия повышений ставок на 75 базисных пунктов делает попытки ослабить доллар в краткосрочной перспективе маловероятными. Когда в 1985 году была предпринята последняя целенаправленная попытка ослабить доллар (Plaza Accord), этому способствовало снижение процентных ставок и дезинфляция.

С другой стороны, следует обратить внимание на изменение рыночных ожиданий в отношении будущего направления процентных ставок между первым повышением ставки ФРС (16 марта 2022 г.) и прошлой неделей. Если оставить в стороне уровень ставок, в марте трейдеры полагали (желтая пунктирная линия на графике внизу), что ФРС будет повышать ставки два года, но к марту 2025 года ставки снова начнут снижаться, ниже самого высокого уровня цикла повышения. Форма кривой рыночных процентных ставок на прошлой неделе (зеленая линия) говорит о другом: участники рынка теперь считают, что директивные ставки ФРС достигнут максимума всего за шесть месяцев (апрель 2023 г.), а затем снова будут снижены.

Независимо от того, откажется ли ФРС от своей борьбы с инфляцией или нет, другие центральные банки сильно отстают от этой кривой. Это, вероятно, сохранит доллар на вершине мировой валютной иерархии. Растущая интенсивность российско-украинского конфликта также, вероятно, поддержит спрос на активы, номинированные в долларах. С продолжающимся укреплением доллара возрастает вероятность торговой напряженности и протекционизма, а также возможности организованной рабочей агитации. Король доллар пока в безопасности, но, как и во всех дворцах, интриги продолжаются.