Историческое падение цен на золото и серебро на фоне неопределенности на фондовом рынке

Цена золота закрылась с падением более чем на 8%, а серебра — более чем на 25%, что свидетельствует о резком закрытии спекулятивных позиций.

Несмотря на эту резкую коррекцию, оба металла по-прежнему демонстрируют явно положительную динамику с начала года: золото подорожало на 12,5%, а серебро — почти на 60%.

Взрыв волатильности вынудил COMEX повысить маржинальные требования, а разрыв в ценах с азиатскими рынками значительно увеличился.

Одновременное восстановление доллара и цен на нефть в сочетании с возросшей неопределенностью на фондовых рынках свидетельствует о паузе в преобладающем оптимизме и возобновлении осторожности среди инвесторов в отношении глобальных рисков.

Самое бурное спекулятивное движение как минимум за 40 лет

В пятницу, 30 января, цена на золото резко упала на 8,25%, закрывшись на отметке около $4.879 долларов за унцию на бирже COMEX. В ходе торгов падение достигло даже 12,5%.

Серебро пережило еще более резкое падение. Цена металла снизилась на 25,5%, вернувшись к уровню около $85 долларов за унцию на COMEX, с внутридневным минимумом около $74 долларов. Эта сессия представляет собой самое большое внутридневное движение для серебра за всю историю наблюдений.

Однако история повторяется: масштаб падения очень похож на тот, что наблюдался 2 мая 2011 года, и нам нужно вернуться к знаменитому обвалу марта 1980 года, чтобы найти сопоставимый обвал. Несмотря на это, серебро все же показало исключительную доходность в 59% с начала года.

Когда цены падают так быстро, институциональные инвесторы, продавшие опционы, оказываются в позиции «короткой гаммы». Чтобы оставаться дельта-нейтральными, они вынуждены продавать базовый актив по мере падения цен. Этот механизм запускает каскад продаж. Это классическая динамика после периода эйфорического роста.

С точки зрения рыночной капитализации, золото и серебро вместе потеряли более $10 триллионов долларов за считанные часы. И все же, с точки зрения структурной переоценки драгоценных металлов, эта коррекция представляется скорее полезной, чем опасной.

Восстановление доллара, спекуляции и неопределенность на фондовом рынке

Наблюдаемое движение можно объяснить сочетанием нескольких факторов:

• Объявление Дональда Трампа о намерении назначить Кевина Уорша главой Федеральной резервной системы способствовало восстановлению доллара, несмотря на кажущуюся мягкость выбранного кандидата.
• Ожидания относительно денежно-кредитной политики также сопровождались восстановлением цен на нефть и риском повышения реальных процентных ставок.
• Неопределенность на фондовом рынке растет: основные индексы стабилизируются, приближаются промежуточные выборы и происходят коррекции в некоторых знаковых акциях, таких как Microsoft.
• Наконец, продолжающееся снижение криптовалют за последние несколько недель отражает ослабление общего бычьего настроения на рынках.

Однако главным фактором, по-видимому, является движение доллара. Отскок, наблюдавшийся в пятницу, 30 января, последовал за объявлением президента Дональда Трампа о выдвижении Кевина Уорша на пост главы ФРС вместо Джерома Пауэлла. Кевин Уорш известен своей позицией в пользу снижения процентных ставок, что соответствует стремлению администрации усилить давление на центральный банк.

Однако финансовые рынки ожидают, что он может сохранить независимость учреждения и занять более консервативную позицию, аналогичную его позиции в период с 2006 по 2011 год. Эта интерпретация поддержала доллар, что привело к резкому падению курса пары евро/доллар, который снизился с примерно 1,208 во вторник, 27 января, до 1,185 в пятницу, что составляет падение почти на 2%.

Это укрепление доллара сопровождалось резким отскоком цен на нефть. Цена на нефть марки WTI выросла примерно на 7% за последнюю неделю, что также было вызвано ожиданиями ударов США по Ирану, которые способствуют усилению напряженности в отношении поставок энергоносителей.

Кто определяет цены на металлы?

Более года динамика цен на золото определялась в основном финансовыми инвесторами. К ним относятся как инвесторы через ETF, совокупный спрос которых в 2025 году приблизился к 800 тоннам, так и профессиональные инвесторы, активно работающие на рынках производных инструментов. Анализ открытых контрактов также показывает постепенное снижение спекулятивных позиций с октября, что свидетельствует о том, что прежний восходящий импульс иссякает.

Если посмотреть на динамику открытого интереса, то есть количества открытых фьючерсных и опционных контрактов, то он, безусловно, увеличился с конца декабря, но, похоже, стабилизировался с понедельника, 26 января, что указывает на возможное снижение активности некоторых инвесторов.

В более долгосрочной перспективе также примечательно, что открытый интерес остается ниже своего пика в январе 2025 года, составлявшего около 575.000 открытых фьючерсных контрактов. Наконец, на рынках золота и серебра четыре основных игрока в одиночку занимают почти треть всех открытых контрактов.

Наконец, активность трейдеров подчеркивает устойчивый интерес со стороны спекулянтов и управляющих активами до октября 2025 года (зеленая кривая на графике). Однако с октября интерес этих игроков начал снижаться, что отражает классическую модель дивергенции вблизи пика цены на золото, как это уже наблюдалось во время пиков 2011 и 2020 годов.

В то же время наблюдается заметное увеличение открытых позиций, занимаемых мелкими спекулянтами (синяя кривая), которые сейчас составляют почти 43.000 контрактов. Столкнувшись с этим давлением покупателей, производители и трейдеры золота остаются в структурно выгодном положении для продажи (красная кривая).

Исторический спред с Шанхаем

В условиях высокой волатильности цены на золото и серебро продемонстрировали историческое расхождение с шанхайским рынком. Например, на закрытии торгов в Шанхае в пятницу золото торговалось примерно по $5.250 долларов за унцию, по сравнению с примерно $4.900 долларами за унцию на закрытии торгов на COMEX. После закрытия торгов разница между двумя рынками еще больше увеличилась, достигнув $32 долларов, что обусловлено устойчивым спросом со стороны китайских инвесторов.

Серебро также демонстрирует необычную разницу в цене около $10 долларов за унцию, усугубляемую влиянием разного времени закрытия торгов на разных рынках. Хотя условия поставки различаются от рынка к рынку, эта ситуация подчеркивает трудности рынка в быстрой адаптации в условиях экстремального стресса и волатильности.

В Лондоне запасы золота и серебра демонстрируют небольшое улучшение по сравнению с началом года. Однако, учитывая масштабы недавних колебаний, эти уровни остаются исторически низкими. На сегодняшний день на лондонском рынке хранится около 9.000 тонн золота и почти 28.000 тонн серебра.

Серьезность колебаний цен вновь вызвала дискуссию о возможном «манипулировании» рынком. В 2020 году JP Morgan согласился выплатить штраф в размере почти $1 миллиарда долларов за доказанные манипуляции с драгоценными металлами в период с 2008 по 2016 год. Например, на COMEX JP Morgan является одним из основных поставщиков и одним из основных покупателей металла, как показано в последнем отчете о поставках.

Наконец, следует отметить, что менее 10% открытых контрактов на золото и серебро приводят к фактической поставке, что подчеркивает доминирующую роль рынка производных инструментов в ценообразовании. Фактически, мы даже наблюдаем сокращение поставок серебра, в то время как поставки золота остаются стабильными.

Чрезвычайная волатильность золота и серебра

Историческая волатильность золота превысила свой пик в марте 2020 года, достигнув более 48%. Предыдущий пик был зафиксирован в октябре 2008 года и составил почти 54%. Такие уровни волатильности золота традиционно наблюдаются в периоды системных кризисов, которые, как правило, сопровождаются продолжающимся восходящим движением. Однако отсутствие непосредственного макроэкономического шока прежде всего свидетельствует о силе спекулятивного движения, действующего в настоящее время.

Ситуация с серебром еще более выражена. Его волатильность сейчас составляет около 150%, уровень, невиданный как минимум с 1980-х годов. Для сравнения, в апреле 2020 года она составляла 85%, а в октябре 2008 года — 95%. Такая волатильность сейчас превышает волатильность многих криптовалют, что подчеркивает исключительный характер наблюдаемых колебаний этого металла.

Эта крайне нестабильная обстановка привела к тому, что CME, биржа, которая размещает фьючерсные контракты на металлы, значительно повысила первоначальную маржу. Эта первоначальная маржа, необходимая для открытия фьючерсного контракта, призвана защитить рынок от рисков дефолта. Ее быстрая корректировка является ключевым индикатором для оценки способности инвесторов поддерживать свои позиции, несмотря на увеличение стоимости кредитного плеча.

В пресс-релизе, опубликованном в пятницу, CME объявила о дальнейшем увеличении первоначальной маржи на золото с 6,6% до 8,8%, или $42.240 долларов по пятничной цене золота за фьючерсный контракт на 100 унций.

Первоначальная маржа на серебро будет повышена с 11% до 15%, что еще больше усилит давление на наиболее уязвимых участников рынка.

После металлов — риск распространения кризиса на индексы?

Коррекция, наблюдаемая на рынке драгоценных металлов, в сочетании с восстановлением цен на нефть и доллара, начинает оказывать заметное давление на фондовые рынки. Индекс S&P 500 по-прежнему торгуется вблизи своих исторических максимумов, но восходящий импульс с октября также демонстрирует признаки замедления.

Несмотря на повышенную волатильность в других классах активов, индекс волатильности S&P 500 (VIX) остается ниже 20, что отражает определенную самоуспокоенность на рынке.

Циклический анализ фондовых рынков подтверждает эту интерпретацию. Текущий бычий рынок, начавшийся в начале 2023 года, продолжается уже почти три года. Фаза консолидации, наблюдавшаяся в апреле прошлого года, безусловно, способствовала возобновлению тренда, но несколько циклических индикаторов, в частности, президентский цикл в США в преддверии промежуточных выборов и цикл Китчина, предполагают, что в 2026 году может потребоваться период консолидации. Без такой корректировки индексы могут войти в затяжную фазу переоценки, увеличивая среднесрочную и долгосрочную уязвимость.

Криптовалюты с трудом восстанавливаются

Эта тенденция еще более выражена для биткоина (BTC), который упал более чем на 34% с пика около $126.000 долларов. Поэтому продолжение нисходящего тренда может поставить под сомнение силу текущего бычьего рынка.

Учитывая, что последний бычий цикл начался примерно в ноябре 2022 года, биткоин сейчас находится в восходящей фазе продолжительностью около 1160 дней, что уже значительно опережает пики, наблюдавшиеся в предыдущих циклах.

Следовательно, стагнация, наблюдаемая в биткоине за последние три месяца, заслуживает особого внимания. Биткоин является опережающим индикатором ликвидности и общей уверенности на финансовых рынках.

Наконец, стоит отметить успех обеспеченных золотом криптовалют, таких как Pax Gold и Tether Gold, объемы которых росли параллельно со спадом на криптовалютном рынке.

Заключение

В настоящее время действуют несколько сходящихся динамик. Мы уже подчеркивали важность долгосрочного цикла золота, который обычно оценивается в 15-16 лет. Если этот цикл подтверждается, он чаще всего сопровождается бычьей фазой продолжительностью около двенадцати лет. Тем не менее, зрелость этой бычьей фазы требует осторожности и анализа.

Дисбаланс, наблюдаемый на рынках металлов, особенно серебра, может обоснованно подпитывать устойчивые спекуляции. Значительная неэластичность предложения в сочетании с сохраняющейся напряженностью на физическом рынке серьезно ограничивает способность рынка поглощать спекулятивные излишества. Поэтому ближайшие недели будут решающими. Они позволят нам оценить, произойдет ли быстрый отскок цен, длительная стабилизация в течение нескольких месяцев или, наоборот, продолжение фазы консолидации, начавшейся в пятницу.

В краткосрочной перспективе более выраженная коррекция на фондовых рынках может способствовать дальнейшему снижению цен на металлы. С другой стороны, более глубокий кризис, особенно в случае обострения глобальной геополитической напряженности, скорее всего, усилит привлекательность драгоценных металлов, вновь разжигая борьбу за них. В этом контексте JP Morgan повысил свой самый оптимистичный сценарий до $8.000 долларов в долгосрочной перспективе.

С технической точки зрения, недавняя коррекция, хотя и значительная, не привела к прорыву основных скользящих средних. Кроме того, годовые целевые показатели нескольких крупных банков были достигнуты еще в январе, что частично объясняет текущую фазу стабилизации.

Несмотря на высокий уровень волатильности, будущая динамика цен на металлы будет зависеть (отныне) в первую очередь от траектории процентных ставок, доллара США и фондовых рынков.