Историческая ошибка Пола Волкера

ФРС также дает сигналы избранным репортерам посредством утечек. Вам нужно знать, какие репортеры являются избранными и для каких изданий они пишут. Федеральная резервная система также время от времени нанимает новых репортеров, поэтому вы должны быть готовы к любым изменениям.

Тем не менее, легко узнать, что будет дальше, если знать, где искать и кого слушать.

Труднее всего узнать, когда ФРС идет по неверному курсу (обычно так оно и есть) и когда они это поймут (обычно слишком поздно). Основываясь на этом, вы можете спрогнозировать, какой вред нанесет ФРС и насколько сильно пострадает экономика, прежде чем регулятор изменит курс.

Это намного сложнее, но это настоящее искусство прогнозирования ФРС.

Извини, Уолл-Стрит

С учетом всего сказанного ФРС объявила о двух решениях: во-первых, о повышении процентных ставок на 0,5% 14 декабря (что и произошло). Во-вторых, они могут продолжать повышать ставки гораздо дольше, чем ожидает рынок.

Рынок продолжает попытки подняться на нарративе о развороте ФРС, в то время как Пауэлл продолжает попытки увести рынки от этого нарратива своими выступлениями.

Вернемся на пару недель назад: акции выросли 2 декабря, когда ноябрьский отчет о занятости показал снижение реальной заработной платы, сокращение рабочего времени и снижение участия в рабочей силе.

Быки обрадовались, потому что эта негативная новость, похоже, подтвердила их мнение о грядущем снижении ставок. Но их эйфория длилась недолго.

Пауэлл сохранял ястребиную позицию в серии из четырех громких выступлений (26 августа, 21 сентября, 2 ноября и 30 ноября), а теперь и через утечки в прессу.

Пауэлл не закончил

Я считаю, что следует ожидать как минимум еще два повышения ставок. Моя оценка — повышение ставки на 0,50% 1 февраля 2023 года и на 0,25% 22 марта. Это даты следующих двух заседаний FOMC.

3 мая состоится еще одно заседание. Слишком рано делать точную оценку того, что ФРС будет делать в мае, но Пауэлл не исключает еще одного повышения ставки и тогда.

Но экономика потерпит серьезный спад из-за повышения ставок, и, вероятно, скоро. Поскольку влияние денежно-кредитной политики на экономику обычно имеет отставание от девяти месяцев до года, мы можем ожидать, что на экономику в следующем году повлияет прошлогоднее агрессивное повышение ставок в первом и втором кварталах.

Но как только мы окажемся в рецессии, снижение ставок не принесет никакой пользы. Как и количественное смягчение. Рецессия произойдет в контексте более высоких цен на энергоносители, нарушения цепочек поставок и краха в Китае. Удачи пройти через это. В этом сценарии Златовласка съедена медведями.

ФРС затормозит повышение ставок и, вероятно, будет вынуждена снизить ставки к июню следующего года. Почему не раньше?

Ошибка Волкера

Джей Пауэлл не хочет повторять ошибку Пола Волкера, который тоже боролся с инфляцией повышением ставок, но слишком рано сдал назад и пожалел об этом.

Когда Пол Волкер был назначен председателем ФРС в 1979 году, он сразу же приступил к борьбе с самой сильной инфляции, которую США видели со времен окончания Второй мировой войны, путем повышения ставок.

Затем в январе 1980 года в США разразилась рецессия. Безработица выросла до 7%. В апреле 1980 года инфляция все еще составляла 14,7%, но Волкер находился под сильным давлением — от него требовали снизить ставки перед лицом рецессии и увольнений.

ФРС сдался под натиском. Волкер снизил целевую ставку по федеральным фондам на 7%.

К июлю 1980 года рецессия закончилась, а инфляция — нет. Инфляция в конце 1980 года все еще превышала 12%. ФРС и Волкер подорвали доверие к себе как к борцам с инфляцией.

Печально известная ошибка Волкера.

Из-за подрыва доверия на фоне ошибки Волкера ФРС были вынуждены поднять процентные ставки еще выше. Именно на этом этапе целевая ставка по федеральным фондам достигла 20% в июне 1981 года.

Этот экстремальный уровень вызвал еще одну рецессию в июле 1981 года, вторую за два года. Рецессия 1981–1982 годов была худшей со времен окончания Второй мировой войны, и в середине 1982 года процентные ставки все еще составляли 15%.

Хуже этой рецессии не наблюдалось вплоть до мирового финансового кризиса 2008 года.

Дело в том, что когда Волкер понизил ставки в 1980 году, работа по борьбе с инфляцией не была выполнена. Инфляция стала еще выше, и Волкеру пришлось принять еще более крайние меры, чтобы наконец взять ее под контроль.

Урок для ФРС очевиден

Если бы Волкер проигнорировал рецессию 1980 года, инфляция могла бы снизиться к 1981 году. Вместо этого она продлилась до 1983 года и была побеждена только рецессией, худшей, чем та, о которой Волкер изначально беспокоился.

Урок очевиден.

ФРС сначала проигнорировала инфляцию в середине 2021 года, назвав ее временной. В то время учетная ставка ФРС составляла 0%. Борьба ФРС с инфляцией началась в марте 2022 года с повышения ставки на 0,25%.

Инфляция выросла в годовом исчислении на 9,1% в июне 2022 года, 8,5% в июле, 8,3% в августе, 8,2% в сентябре и 7,7% в октябре. Другими словами, инфляция снижается, но болезненно медленными темпами.

Проблема в том, что Пауэлл вскоре может столкнуться с той же дилеммой, с которой столкнулся Волкер в мае 1980 года: миссия по снижению инфляции не завершена, но рост безработицы и рецессия требуют снижения процентных ставок.

Вопрос к рыночным обозревателям и инвесторам: даст ли слабину Джером Пауэлл так же, как Волкер в 1980 году? Снизит ли ФРС ставки во время рецессии или продолжит борьбу с инфляцией, пока она не закончится?

Пауэлл не хочет повторять ошибку Волкера

Ответ начинается с того, что Джей Пауэлл не хочет повторять ошибку Волкера. Он знает, чем это закончилось, и не хочет попасть в учебники истории за то же самое.

Это означает, что повышение ставок будет продолжаться до марта 2023 года и, возможно, до мая, даже в условиях снижения темпов роста и инфляции. ФРС может сменить курс к июню, но будет слишком поздно.

Рецессия уже наступила, и Пауэллу придется сделать действительно трудный выбор.