Одним из наиболее интригующих финансовых аналитиков нашего времени является Золтан Позар, управляющий директор и глобальный руководитель отдела стратегии краткосрочных процентных ставок в Credit Suisse. Одна из вещей, которые привлекли мое внимание в его работах за последние месяцы, — это его концепция множественных цен на деньги.
Примечательно, что когда я анализировал большие исторические изменения в цене доллара США, оказывалось, что они обычно сигнализировали о зависимости между медвежьими рынками акций и бычьими рынками золота. Поскольку сейчас акции находятся на медвежьем рынке, мы можем ожидать бычий рынок золота в ближайшие годы, чему способствует изменение цены денег Федеральной резервной системой.
Четыре цены денег и предыдущие бычьи рынки золота
Денежная структура Позара, которую он перенял у своего интеллектуального наставника Перри Мерлинга, гласит, что деньги имеют четыре цены:
- Номинал, который представляет собой цену разных видов одних и тех же денег. Денежные средства, банковские депозиты и акции денежных фондов всегда должны торговаться в соотношении один к одному.
- Процентные ставки, которые являются ценой будущих денег.
- Валютные курсы, которые являются ценой иностранных денег. Например, соотношение между долларом и евро.
- Уровень цен, который является ценой сырьевых товаров и, через сырьевые товары, ценой всех товаров и услуг. Обычно это называют инфляцией.
В 1920-е годы кредитная экспансия вызвала экономический бум. Когда последовал неизбежный крах, США вошли в тяжелую депрессию. В конце концов, в 1933 году правительство США решило отказаться от золотого стандарта внутри страны. Внешне доллар по-прежнему был привязан к золоту, но привязка была снижена с 0,048 тройских унций за доллар до 0,029 унций.
Строго говоря, это не был бычий рынок золота, но цена золота выросла с $20,67 до $35 долларов. Доллар был девальвирован по отношению к золоту, чтобы сравняться со странами, которые девальвировали валюты раньше США, и удешевить доллар по отношению к иностранным валютам, которые еще не были девальвированы. Цена на золото в долларах выросла из-за третьей цены денег: курсов обмена иностранной валюты.
В 1960-х годах США начали печатать слишком много долларов по сравнению с количеством имеющегося у них золота. Цена на золото в $35 долларов находилась под давлением, и Казначейству США пришлось продать тысячи тонн золота. В 1968 году было решено позволить цене на золото плавать на свободном рынке. Хотя поначалу лишь незначительно, долларовая цена золота выросла из-за первой цены денег: номинала.
Иностранные центральные банки все еще могли обменивать доллары на золото в Казначействе США после 1968 года (по установленной законом цене, а не по цене свободного рынка), истощая резервы. Наконец, президент Никсон приостановил конвертируемость доллара в 1971 году и таким образом устранил последнюю преграду необузданной денежной экспансии. Изобилие долларов, созданных в 1960-х и 1970-х годах, привело к двузначной инфляции потребительских цен. Цена на золото взлетела до пика в $800 долларов в 1980 году. Цена золота в долларах в 1970-х выросла из-за четвертой цены денег: уровня цен.
В 1998 году под руководством нескольких экономистов, лауреатов Нобелевской премии, лопнул американский хедж-фонд. Федеральная резервная система отреагировала снижением процентных ставок, что еще больше подстегнуло фондовый бум. Пузырь доткомов лопнул в 2000 году, и ФРС снизила ставки с 6% до 1%. Цена на золото снова начала расти и достигла $1.900 долларов за тройскую унцию в 2011 году. Поскольку инфляция была довольно стабильной с 2000 по 2011 год, цена на золото росла в основном из-за второй цены денег: процентных ставок.
Обратите внимание, что на рост золота повлияли и другие события 2000-х: доллар упал, фондовый рынок рухнул, было подписано Соглашение Центрального банка по золоту, центральные банки ограничили кредитование золотом и т. д.
Пузыри фондового рынка и обесценивание денег
Изменения в цене денег часто происходят после экономического спада, которому центральный банк противодействует, например, снижением процентных ставок. Легкие деньги лопают новый пузырь акций. Как только он лопнет, более легкие деньги все равно надуют еще один пузырь, чтобы заменить предыдущий. Это приводит к порочному кругу пузырей и все более легких денег, в котором стоимость денег постепенно снижается, а цена на золото растет.
Теперь мы понимаем, почему на приведенном ниже графике фондовый рынок часто достигает пика непосредственно перед изменением цены денег, вследствие чего растет цена золота.
Красная линия на графике выше представляет собой отношение общей капитализации фондового рынка к ВВП.
После краха фондового рынка в 1929 году цена на золото выросла, после пузыря Nifty Fifty в начале 1970-х цена на золото выросла, после пузыря доткомов в 2000 году цена на золото выросла, и если в ближайшие годы фондовый рынок не восстановится (относительно ВВП) цена на золото будет расти.
Как изменится цена денег на этот раз? Согласно Позару, через процентные ставки и уровень цен (управление кривой доходности). После того, как США превратили свою валюту в оружие, чтобы заморозить российские активы, сумма государственного долга США, которую необходимо профинансировать, стала больше, чем мир готов поглотить.
Федеральная резервная система выручит правительство, скупив облигации со всеми сроками погашения, фактически ограничивая доходность по всей кривой. Инфляция будет оставаться высокой, выше всей кривой доходности, что снижает стоимость денег. В этой среде инвесторы и иностранные центральные банки побегут к золоту.