Повышение ставок требует новых жертв

Джером Пауэлл, кажется, понял, что борьба с инфляцией далека от завершения.

Его речь в Конгрессе была гораздо агрессивнее, чем его последнее выступление. Каждые несколько недель председатель ФРС снова мутит воду и дает понять, что будет повышать ставки настолько, насколько это необходимо, пока не выиграет битву с инфляцией.

Как только он закончил свое выступление, ставки снова взлетели до максимума. Доходность 2-летних облигаций приближается к 5%, что является рекордным уровнем со времен финансового кризиса 2008 года.

Ставки выросли с 0% до 5% всего за несколько месяцев!

Это новое повышение ставок оказывает давление на цену золота. Желтый металл держится выше $1.800 долларов, на пути к своей поддержке чуть ниже этого уровня.

Относительная сила золота вызывает удивление в условиях, когда ожидания повышения ставок снова растут.

Внезапный скачок ставок уже вызвал катаклизм в большинстве облигаций.

Эти потери уже ощущаются в некоторых европейских компаниях по страхованию жизни.

В Соединенных Штатах фонд BREIT Blackstone снова попал в новости. Я уже рассказывал о проблемах этого фонда в декабре 2022 года.

На этой неделе мы узнали, что до принятия решения заблокировать снятие средств фонд столкнулся с запросами на погашение более чем на $3,9 миллиарда долларов, из которых он смог удовлетворить только 30%. Новые запросы на погашение в размере $71 миллиарда долларов остаются заблокированными.

Blackstone оказался втянут в коллапс рынка недвижимости, который пока не измеряется ни уровнем неплатежеспособности домохозяйств, ни ценами. Но нынешний кризис в сфере недвижимости отличается от кризиса 2008 года. На этот раз это в первую очередь сказывается на платежеспособности держателей ценных бумаг недвижимости, оказавшихся в ситуации внезапного повышения процентных ставок.

Повышение процентных ставок оказало сильное влияние на покупательную способность американских домохозяйств.

Поскольку рынок недвижимости замедляется, Blackstone не в состоянии генерировать достаточно денежных средств для удовлетворения запросов на погашение. Недвижимости, проданной фондом, недостаточно, чтобы восполнить утечку капитала, и Blackstone пришлось объявить дефолт по коммерческим ипотечным ценным бумагам (CMBS) на сумму 531 млн евро в Финляндии. Эти ценные бумаги были приобретены в 2018 году.

Частная инвестиционная компания, занимающаяся недвижимостью, вынуждена экономить свои денежные средства, объявляя дефолт по долгам, которые она не может погасить. Коммерческая недвижимость — это рынок, наиболее пострадавший от замедления отрасли. Но ценные бумаги, обеспеченные ипотекой (MBS), также резко подешевели, и их держатели несут существенные убытки по этим продуктам.

Дела домашних хозяйств идут намного лучше!

Большинство американских домовладельцев воспользовались низкими ставками предыдущих лет, чтобы рефинансировать свою недвижимость по фиксированной ставке. Теперь они могут оплачивать свои ипотечные платежи, занимая под безрисковый депозитный сертификат, который обеспечивает им комфортный доход в размере 5% и позволяет им погасить 30-летнюю ипотеку, которую они взяли всего два года назад, по ставке 2,5%!

Домохозяйства выигрывают от повышения процентных ставок, но ценные бумаги, обеспеченные ипотекой, секьюритизированные в ходе обратного выкупа кредитов, демонстрируют значительные убытки. Как и в 2008 году, банки заразили рынок продуктами, которые стали токсичными. И, как и в 2008 году, наличие этих продуктов сейчас снижает межбанковскую ликвидность, в частности, из-за снижения доверия между контрагентами. Тем не менее, 2023 год — это не 2008 год. ФРС создала инструмент ликвидности, который позволяет этим банкам иметь «сейф-ячейку» внутри самой ФРС, что на данный момент позволяет избежать кризиса ликвидности на межбанковском рынке.

Еще одно изменение по сравнению с 2008 годом заключается в том, что большинство ценных бумаг, обеспеченных ипотекой, теперь принадлежат самой ФРС, которая приобрела почти все из них в ходе операций по выкупу ценных бумаг на этапах количественного смягчения. Сейчас ФРС владеет ценными бумагами на $2,6 трлн долларов!

В отличие от 2008 года, когда американцы брали кредиты по плавающим ставкам, убытки, вызванные повышением ставок, отражаются на счетах ФРС, и ФРС не обязана фиксировать эти убытки в разделе «Оценка по рыночной стоимости».

Убытки, зафиксированные по этим продуктам, будут добавлены к «отложенным убыткам» в бухгалтерских книгах ФРС: этот метод учета позволяет центральному банку США отложить эти убытки и объединить их с другими потенциальными выгодами от будущей секьюритизации более высокооплачиваемых продуктов облигаций. ФРС сыграла преднамеренную роль в покрытии потерь, связанных с повышением ставки.

В то время как домохозяйства на какое-то время были избавлены от жилищного кризиса, взрывной рост отрасли (агенты по недвижимости, девелоперы, строители) будет иметь последствия для всей экономики США.

Рецессия уже ударила по недвижимости. Потребитель, который до сих пор был устойчивым, вскоре пострадает от эффекта обнищания, вызванного кризисом в секторе.

Другой жертвой растущих процентных ставок является Казначейство: США находятся на грани кризиса суверенного долга.

Будущие переговоры о повышении потолка госдолга будут жаркими. Потолок, безусловно, будет поднят, в этом нет никаких сомнений. Однако этот эпизод позволит нам лучше понять уровень кредитного риска, вызванного увеличением рефинансирования суверенного долга.

Изучение этого риска является фундаментальным элементом для нашего анализа рынка золота.