По сути, все возвращается к ФРС и рынку облигаций в целом и рынку казначейских облигаций в частности. Но, как я утверждал в течение многих лет и повторю сейчас: рынок облигаций — это главное.
Я также считаю, что SVB — это только начало; распространение вируса внутри и за пределами банковского сектора вот-вот усугубится.
Но сначала давайте рассмотрим банки Кремниевой долины.
Два банка-банкрота
Истории SVB (технологический сектор) на самом деле предшествует другой банк-банкрот, а именно Silvergate Capital (криптовалютный сектор). Корпорация, в настоящее время находящаяся на стадии добровольной ликвидации.
Поскольку SVB был гораздо более крупным банком (депозиты > $170 млрд долларов), чем Silvergate (депозиты > $6 млрд долларов), он получил и заслужил больше заголовков в СМИ как крупнейший банковский крах со времен, ну, банковских крахов 2008 года.
В отличие от Lehman или Bear Stearns, недавние катастрофы SVB и Silvergate были не результатом концентрированных ставок / займов с левереджем в пользу плохих кредитов, а скорее результатом старой доброй банковской системы, в которой все вкладчики захотели забрать свои деньги из банков одновременно — сценарий, о котором я предупреждал годами и сравнивал с горящим театром с выходной дверью размером с мышиную нору.
Банки, конечно, используют средства вкладчиков для кредитования и инвестирования с риском (вот почему Генри Форд предупреждал, что, если бы люди действительно понимали, что на самом деле делают банки, грянула бы революция). Таким образом, если масса вкладчиков внезапно захочет получить свои деньги одновременно, у банков просто не будет достаточной суммы.
Итак, почему же вкладчики в панике бросились на выход?
Все сводится к крипто-страхам, технологическому стрессу и плохой банковской практике.
Нет надежды для Silvergate
Silvergate предоставляли кредиты криптопредприятиям, которые были центром спекулятивного бала, пока крах FTX Сэма Бэнкмана-Фрида не заставил инвесторов устать от криптобирж. Нервничающие вкладчики одновременно сняли миллиарды со своих депозитов, связанных с криптовалютой.
У Silvergate, конечно, не было необходимых миллиардов, потому что, ну... банки по своей операционной природе (частичное резервирование) никогда не располагают всеми деньгами.
Таким образом, банку пришлось быстро и отчаянно продавать активы, что означало продажу казначейских облигаций, срок погашения которых еще не подошел, на миллиарды долларов, цены на которые за это время упали из-за повышения ставок Пауэллом.
Видите, как ФРС прячется, опустив голову и храня молчание, за каждым кризисом?
Они продали банковские активы в наихудшее время, какое только можно вообразить, оказавшись по уши в убытках.
Как только расследование Министерства юстиции закончится и страховка FDIC истощится, мы узнаем, сколько получат крупные вкладчики Silvergate — но это займет время и закончится в некоторой степени болезненно для многих из них.
Долина смерти для Silicon Valley Bank
Что касается более серьезной катастрофы в SVB, то они в основном обслуживали стартапы и технологические фирмы, уделяя основное внимание стартапам в области естественных наук.
Эти стартапы, конечно, не только находились под влиянием страхов после краха FTX в частности и падения веры в технологические чудеса в целом, но и в равной степени под давлением повышения ставок Пауэллом, что сделало финансирование (или пролонгацию долга) более трудным и дорогим для технологических компаний.
Rрах SVB произошел из-за того, что вкладчики (по совету своих консультантов по венчурному капиталу) одновременно сняли миллиарды, с чем SVB (как и Silvergate) не смог справиться даже после продажи активов казначейских облигаций с огромными убыткам. Они смогли покрыть первые снятия средств, но те, кто спохватился позднее, уже вряд ли получат свои деньги.
Как и во всех схемах Понци, банки, терпящие крах, не могут и не будут спасать всех — только самых первых, то есть самых быстрых в горящем театре.
Жертвы с ожогами
Банки, по иронии судьбы, технически не могут обанкротиться. Silvergate планирует в конечном итоге объединить всех вкладчиков по мере того, как они будут разбирать свои активы при ликвидации. Удачи им в этом.
SVB, однако, слишком долго ждал процедур добровольной ликвидации и вместо этого был передан FDIC в качестве получателя для управления продажей активов с целью возврата вкладов инвесторов в качестве дивидендов с течением времени.
Кроме того, FDIC «страхует» депозиты инвесторов на сумму до $250 тысяч долларов, но это не поможет подавляющему большинству депозитов SVB (95,5%), не охваченных этой так называемой страховкой.
Эффект заражения?
Несмотря на боль, которую испытывают вкладчики Silvergate и SVB, страх распространился на более широкий банковский сектор (от крупных банков до региональных), где в конце прошлой недели ожидались распродажи, что вызвало неизбежный вопрос, а именно: это еще один момент Lehman?
На данный момент мы говорим о набегах на банки, а не о банкротстве банков как в 2008 году из-за масштабного воздействия производных финансовых инструментов и плохих кредитов. Короче говоря, это не банковский кризис в стиле 2008 года (по крайней мере, пока).
Тем не менее, и как мы сообщали бесчисленное количество раз, банки после 2008 года по-прежнему сильно перегружены и чрезмерно подвержены воздействию этой свалки токсичных отходов, иначе известной как торговля COMEX и деривативами.
Однако на данный момент эти реальные (но игнорируемые, скрытые и просачивающиеся) риски не стоят за текущими неудачами Silvergate или SVB.
Простой прогноз
Однако, основываясь на контексте и текущих данных, мы можем начать делать определенные объективные и ранние выводы.
- Денежный поток от венчурного капитала в технологии вот-вот станет намного жестче, о чем мы предупреждали в течение последних 2 лет.
- Вкладчики SVB могут в конечном итоге получить часть или большую часть своих денег обратно с течением времени, как только активы банка (казначейские облигации, займы и т.д.) будут распроданы FDIC. Несмотря на мое очень, очень низкое мнение о банковских регуляторах, по крайней мере, SVB, в отличие от FTX, регулировался.
- Что касается полномасштабного кризиса во всех банках, пока немного рано говорить о том, что вышеупомянутые региональные вирусы распространятся на все банки всех мастей, хотя наши откровенные отчеты о банковских рисках в прошлом предполагают, что банки в целом далеко не безопасны. JPMorgan, например, имеет депозиты на сумму $2,3 трлн долларов и более диверсифицированную клиентскую базу, чем Silvergates и SVB в этом секторе.
- Криптовалюты, уже находящиеся в тени краха FTX, а теперь и SVB, столкнутся с большими трудностями, что подтверждают распродажи в этом пространстве на прошлой неделе.
Большая, пугающая картина
Несмотря на все еще региональный характер нынешнего банковского кризиса, мы по-прежнему видим причины для беспокойства, большого беспокойства, по поводу системных рисков в банковском секторе.
Банки и банковская практика — это сложные маленькие зверьки. Например, на другом конце города в умирающей организации, известной как Credit Suisse, слишком боялись даже публично отчитываться о своих отчетах о движении денежных средств, поскольку акции банка упали еще на 60%. Так что, да, все очень сложно.
Но, возвращаясь к США в частности и банкам в целом, все еще можно отделить простое от сложного, что является задачей любого хорошего отчета.
Будьте проще
На самом базовом уровне банки терпят неудачу, когда стоимость финансирования их операций резко падает ниже доходности их действующих активов.
По нашему мнению, такой сетап на дальнейшую боль во всем банковском секторе реален, сетап, усугубленный — как вы уже догадались — совершенно неестественным разрушителем естественных рыночных сил, свободного определения цен и честного капитализма, иначе известного как Федеральная резервная система США.
Центральные банкиры и сломанные облигации
Как я уже писал и говорил, все взаимосвязано, и все в конечном итоге принимает сигналы от рынка облигаций, который давным-давно был захвачен ФРС.
Повышение ставок Пауэллом, чтобы вести фиктивную войну с инфляционным кошмаром, который, как он не так давно обещал, был лишь «временным», например, происходит не просто в вакууме.
Например, количественное ужесточение и смягчение ФРС — это больше, чем просто слова, эксперименты или теории, это неестественные, искусственные и мощные токсины, которые невозможно сдержать, просто делая балансы центральных банков меньше или больше, а поддельные данные по индексу потребительских цен выше или ниже.
Быстрыми темпами повышая ставки по фондам ФРС до 5% и выше, Пауэлл пробил огромную дыру на $300 миллиардов долларов в балансе ФРС почти на $9 миллиардов долларов. Он спровоцировал дефляционную рецессию и довел совокупную номинальную доходность акций и облигаций до уровней, невиданных с 1871 года.
Но говоря о банковских рисках, Пауэлл также просто нанес удар под дых этому сектору с непреднамеренной или, по крайней мере, крайне наивной или преступно небрежной силой.
Как так?
Даже банки не могут бороться с ФРС?
Что ж, когда ФРС повысила ставки, она отправила цены облигаций на дно, и, следовательно, их доходность на луну (доходность и цена облигаций обратно пропорциональны). Это влияет на банковские балансы.
Банки, которые зарабатывают на жизнь, выплачивая вкладчикам по ставке X, зарабатывая при этом X+, внезапно оказались в тупике из-за ошибки ФРС.
То есть ФРС увеличила доходность облигаций, которая стала выше, чем ставки / доходности, которые коммерческие банки предлагают вкладчикам, вот почему вкладчики ставят под сомнение преимущество того, чтобы быть, ну... вкладчиками.
Это несоответствие, конечно, потребует от банков повышения ставок по депозитам, чтобы конкурировать с растущей доходностью казначейских облигаций, что является дорогостоящей реальностью, которая сокращает их прибыли и балансы.
В качестве альтернативы банки могли бы предложить больше банковских акций для увеличения своего капитала, но это уменьшает ценность существующих акций и их стоимость.
В довершение ко всему банки (и банкиры) также сталкиваются с реальным риском роста инфляции или, по крайней мере, ее устойчивости, а значит реальная доходность даже по более высоким ставкам для банковских вкладчиков в конечном счете является отрицательной доходностью с поправкой на невидимый инфляционный налог.
Все разговоры возвращаются к золоту
Таким образом, мы не думаем, что коммерческая банковская система, о масштабных и усугубляющихся рисках которой мы сообщали в течение многих лет, является чем-то отдаленно здоровым, безопасным или заслуживающим доверия.
Несмотря на все неодобрения и неизбежную (но все более пустую) критику в адрес «золотых жуков», мы считаем, что покупать золото в физической форме монет и слитков куда логичнее, чем доверять свои все более бесполезные бумажные или цифровые деньги мировым банкам, испытывающим все большую разруху, будь то SVB, Credit Suisse или JP Morgan.