Металлы, ликвидность и разворот в политике ФРС США

На момент написания золото опустилось ниже отметки $4.100 долларов за унцию после однодневного падения более чем на 100 долларов, в то время как серебро колебалось чуть выше $48 долларов. Конечно, такое резкое изменение мгновенно попало в заголовки, но важно то, что стоит за динамикой в целом.

Оба металла значительно опережали тренд, что привело к классическому состоянию перекупленности. Откат является нормальным явлением на бычьем рынке и сам по себе не опровергает основной тезис.

Общий фон объясняет причины коррекции. Объем частного кредитования в США вырос примерно до $1,7 трлн долларов, а задолженность домохозяйств достигла рекордных $18,4 трлн долларов, при этом просрочки по кредитным картам и автокредитам превысили уровни до пандемии.

В центре этого давления находится политика. Дефицит бюджета за 2025 финансовый год достиг $1,78 трлн долларов, что составляет около 5,9% ВВП, несмотря на то, что доходы выросли на 6,4% в годовом исчислении. Пошлины увеличили краткосрочные поступления — на $22 млрд долларов за год, что на 142% больше, и на $30 млрд долларов только в сентябре, что на 295% больше, — но этого недостаточно, чтобы спасти положение.

Баланс ФРС вырос с чуть более $0,9 трлн долларов до 2008 года до чуть менее $9 трлн долларов во время пандемии. Количественное ужесточение привело к сокращению примерно на $2,4 трлн долларов. Председатель ФРС Джером Пауэлл намекнул, что в ближайшие месяцы QT может прекратиться.

Положение дел

Махарри утверждает, что распродажа выглядит не как смена взгляда на золото и серебро, а как стремление получить наличные. Когда ликвидности становится все меньше, инвесторы в первую очередь продают ликвидные и прибыльные активы, а металлы подходят под это описание.

Эта интерпретация согласуется с недавними предупреждениями. Джейми Даймон указал на проблемы в кредитовании. Даниэль Димартино Бут указал на слабый уровень андеррайтинга в эпоху нулевых ставок и расценил падение цен на металлы как вынужденную распродажу. Управляющий Банка Англии Эндрю Бейли припомнил 2007 год и связал непрозрачность и леверидж с распространением стресса.

Если эти сигналы верны, то ответные меры политики легче предвидеть. В условиях высоких расходов, в том числе на обслуживание долга, ФРС оказывается в безвыходном положении. Прекращение QT, снижение ставок и дальнейшее возвращение к QE облегчат проблемы с финансированием Казначейства, но продлят финансовые репрессии. Такой сценарий, как правило, способствует росту цен на золото и серебро.

Ключевые моменты

Коррекция — часть здорового восходящего тренда. Условия перекупленности привели к паузе, а наличие отката говорит больше о позиционировании, чем о долгосрочной тенденции.

Стресс в сфере частного кредитования — это знак, который превращает явление технического характера в макроэкономический сигнал. Годы дешевых денег привели к ослаблению стандартов и росту объема заемных средств. По мере роста стоимости финансирования эти недостатки проявляются в первую очередь там, где прозрачность самая низкая, и начинается бегство в наличные.

Изменение политики указывает на то же самое. Намек Пауэлла на то, что QT может завершиться в ближайшие месяцы, наряду с перспективами снижения процентных ставок, подразумевает снижение номинальной и реальной доходности. Ранее подобное способствовало росту цен на золото и серебро после того, как минует непосредственный дефицит ликвидности.

При дефиците в размере $1,78 трлн долларов, составляющем примерно 5,9% ВВП, несмотря на более высокие доходы и повышение пошлин, рынок казначейских облигаций нуждается в поддержке. Это держит ФРС на коротком поводке.

Теперь соберем все вместе. Кредитная напряженность провоцирует рост спроса на наличные. Потребительский стресс усугубляет ситуацию. ФРС стремится к смягчению условий для стабилизации финансирования. Золото и серебро сначала страдают, так как являются ликвидными, а затем, как правило, восстанавливаются по мере снижения реальной доходности и возврата ликвидности.

Что это означает для инвесторов

Суть не в волатильности. Сокращение ликвидности может сильно сказаться на металлах, а затем ослабнуть по мере корректировки политики и снижения спроса на наличные. Скорость падения цен отражает позиционирование, а не обязательно изменение взгляда на ценность металлов.

Прекращение QT сокращает количество казначейских облигаций, которые должен поглотить частный рынок, поддерживает цены и влияет на доходность. Снижение процентных ставок приводит к сокращению реальных ставок. Дальнейшее возвращение к QE увеличит ликвидность. В совокупности эти факторы, как правило, оказывают положительное влияние на золото и серебро.

Также никуда не делся риск стагфляции. Это низкие темпы роста при стабильной инфляции в мире, обремененном долгами, который предпочитает постепенную девальвацию мерам жесткой экономии. Металлы в таких условиях служат страховкой на долгосрочную перспективу.

Здесь нужна тактика. Вместо того, чтобы поджидать минимум, для покупок можно использовать откаты.

За чем следить дальше

Следите за планами ФРС по окончанию QT и сокращению ставок. Отслеживайте сигналы стресса, связанные с частным кредитованием, от понижения рейтингов до отказа в финансировании и дефолтов. Если ситуация усугубится, спрос на наличные может снова вырасти, даже если настроения в денежно-кредитной политике станут мягче.

Следите за уровнем просроченной задолженности среди потребителей и динамикой M2. Они отражают движение ликвидности.

Следите за потоками драгоценных металлов между Нью-Йорком и Лондоном, изменениями арендных ставок и доступностью товаров «good delivery». Напряженность в этих каналах часто предшествует возобновлению роста цен.

Заключение

Суть проста. Распродажа выглядит как нехватка ликвидности, а не как отказ от золота и серебра.

Вероятная политика — прекращение QT, снижение ставок и, в конечном итоге, рассмотрение вопроса о количественном смягчении — приведет к снижению реальной доходности и поддержит металлы.

Следите за новостями: реальными процентными ставками, балансом, кредитным стрессом и структурными дефицитами.