Почему доходность долгосрочных облигаций США растет, несмотря на снижение процентных ставок?

Это раскрывает маленький секрет: ФРС может манипулировать краткосрочными процентными ставками, но у нее нет такого же контроля над долгосрочными. И это большая проблема для федерального правительства, поскольку оно сталкивается с быстро растущей стоимостью заимствований.

Когда ФРС объявила о снижении ставки на 50 базисных пунктов, доходность 10-летних казначейских облигаций составляла около 3,7%. В понедельник (21 октября) доходность закрылась на уровне 4,2%.

В последний день сентябрьского заседания ФРС доходность 30-летних облигаций составляла 4%. В понедельник она подскочила до 4,5%.

Такой значительный скачок доходности последовал за временным падением после того, как ФРС объявила о снижении ставки.

Интересно, что золото продолжает устанавливать новые рекорды, несмотря на резкий рост доходности облигаций. Обычно растущие процентные ставки препятствуют росту золота.

Что происходит на рынке долговых обязательств?

Почему доходность «казначеек» выросла, несмотря на то, что ФРС пытается снизить процентные ставки?

Считается, будто инвесторы ждут, что экономика будет укрепляться с нынешнего момента. Поэтому ФРС, возможно, замедлит темпы снижения ставки. Звучит правдоподобно, но, учитывая, что экономика на самом деле не так уж сильна (и значительная часть этой силы обусловлена государственными заимствованиями и расходами), следует рассмотреть некоторые другие факторы.

Рынок облигаций может подавать два сигнала.

Во-первых, рост ставок по долгосрочным облигациям может говорить о том, что инвесторы обеспокоены ростом инфляцией цен в долгосрочной перспективе. Когда инфляционные ожидания растут, более высокая доходность облигаций нужна инвесторам, чтобы компенсировать ослабление доллара.

Во-вторых, увеличение доходности может указывать на снижение спроса на долговые обязательства США.

Доходность облигаций обратно пропорциональна ценам на них. Когда спрос на «казначейки» снижается, цены падают, а доходность растет, что привлекает на рынок больше покупателей.

Проблема для федерального правительства

Независимо от того, что стало причиной, растущая доходность облигаций — большая проблема для дяди Сэма, поскольку ему нужно финансировать постоянно растущий дефицит федерального бюджета.

Федеральное правительство уже испытывает трудности из-за стремительного роста стоимости заимствований. Казначейство США выплатило $1,13 трлн долларов в качестве процентов в 2023 финансовом году. Впервые процентные расходы превысили $1 трлн. А по сравнению с прошлым финансовым годом выплаты по процентам уже выросли на 28,6%.

Правительство США выплатило по ним больше, чем на национальную оборону ($882 млрд долларов) или программу Medicare ($874 млрд долларов). Единственной категорией расходов, превышающей проценты по долгу, было социальное обеспечение ($1,46 трлн долларов).

Я уверен, что представители правительства в Вашингтоне надеялись, что поворот ФРС к снижению процентных ставок частично ослабит давление, но пока этого не произошло.

Вполне возможно, что ФРС не сможет снизить затраты на федеральные займы даже при более глубоком снижении процентных ставок. Как уже упоминалось, центральный банк может повлиять на краткосрочные облигации, но манипулировать долгосрочными ставками гораздо сложнее. Этому препятствует много других факторов.

В конечном счете, федеральному правительству необходимо вмешательство ФРС. Это означает возвращение к количественному смягчению (QE).

В рамках количественного смягчения центральный банк покупает казначейские облигации на открытом рынке. Этот повышенный (искусственный) спрос приводит к росту цен на облигации и оказывает понижательное давление на доходность. Это идеальный сценарий для правительства США. Ему нужна любая помощь, чтобы подпитывать свою зависимость от заимствований и трат.

Но ФРС проводит количественное смягчение, создавая деньги из воздуха. Новые деньги вливаются в денежную систему и экономику. Это, по определению, инфляция.

Другими словами, ФРС находится между молотом и наковальней. Ей необходимо снизить процентные ставки для Казначейства (чиновники ФРС утверждают, что их не волнуют финансовые проблемы правительства, но это все ерунда), но это чревато повторным ростом ценовой инфляции, которая все еще в поле зрения.

Грядет долгосрочный медвежий рынок облигаций?

Повышение доходности долгосрочных казначейских облигаций на фоне снижения процентных ставок создает угрозу долгосрочного медвежьего рынка.

Именно это, по мнению аналитика Джима Гранта, и происходит.

Во время интервью летом 2023 года Грант сказал, что мы вот-вот вступим в «длительный цикл повышения процентных ставок» и продолжительный медвежий рынок облигаций.

Итак, что характеризует колебания процентных ставок, так это фазы длиной в определенный период; это не обязательно цикличность, но есть фазы.

Процентные ставки падали в течение последней четверти 19-го века, росли в течение первых 20 лет 20-го века, падали с 1920 года, с 46-го до 81-го росли, падали с 81-го до, скажем, 2021 года. Таким образом, на каждом этапе бывали свои излишки. В 1981 году ставка по фондам в 20 с лишним процентов казалась чрезмерной. Доходность долгосрочных облигаций в 14% в 1984 году, когда индекс потребительских цен составлял четыре или пять, тоже казалась чрезмерной. 10 процентных пунктов реальной доходности — это казалось много.

Итак, я предполагаю, что мы вступаем в длительный цикл повышения ставок. И я хочу сказать, что за этим нет никакой теории. Но я заметил, что в 2020 и 2021 годах невообразимо большое количество долговых ценных бумаг не приносило ничего. И я готов поспорить, что во всем мире существует около ста миллиардов облигаций, доходность по которым оценивается ниже нуля. Но на пике, я думаю, было $18 триллионов долларов.

[Это было] самое необычное проявление безоговорочного оптимизма в отношении класса активов, доходность которого падала, а цена росла, только потому, что он называется «облигации». Так что нет, меня бы совсем не удивило, если бы мы столкнулись с чем-то похожим на продолжительный медвежий рынок облигаций с ростом доходности и падением цен.

Как уже объяснялось, долгосрочный медвежий рынок облигаций стал бы катастрофой для федерального правительства.

Прав Грант или нет, еще предстоит выяснить, но нет никаких сомнений в том, что доходность растет, несмотря на все усилия ФРС, и это должно, по крайней мере, вызвать удивление.