Начнем анализ с последних данных. В прошлую пятницу Бюро статистики труда сообщило, что инфляция (измеряемая индексом потребительских цен (ИПЦ) в годовом исчислении) составила 3,4%.
Это практически худший кошмар Федеральной резервной системы.
И вот почему: ФРС прекратила повышать процентные ставки в июле прошлого года. В то время они установили целевую ставку для федеральных фондов на уровне 5,50%. Несмотря на некоторые внутренние дебаты, на последних трех заседаниях дальнейших повышений ставок не произошло.
На заседании в декабре 2023 года председатель ФРС Джей Пауэлл более или менее подтвердил, что ФРС достигла того, что они называют «терминальной ставкой». Терминальная ставка определяется как ставка, достаточно высокая для того, чтобы инфляция снизилась самостоятельно без дальнейшего повышения ставок.
Из-за этой уверенности ФРС поставили на паузу денежно-кредитную политику, что породило спекуляции о «развороте» к снижению ставок в ближайшем будущем.
Действительно ли существует терминальная ставка?
Во-первых, терминальная ставка — это изобретение ФРС. В экономической литературе термин «терминальные ставки» не упоминается, и ФРС раньше не использовала его в качестве инструмента политики. ФРС буквально недавно придумала его.
Даже неясно, существует ли какая-либо терминальная ставка вообще. Инфляция может вырасти сама по себе по причинам, не имеющим ничего общего с политикой ФРС. Перебои в цепочках поставок, экономические санкции, пандемии и демография — все это примеры факторов, которые могут привести к повышению или понижению ставок независимо от действий ФРС.
Так что давайте не будем слишком доверять идее терминальных ставок. Возможно, они существуют только в воображении Джея Пауэлла.
Даже если вы верите в терминальные ставки, эта идея потерпела крах еще до того, как была реализована. Вот последние данные по ИПЦ на 2023 год:
- Июнь — 3,0%;
- Июль — 3,2%;
- Август — 3,7%;
- Сентябрь — 3,7%;
- Октябрь — 3,2%;
- Ноябрь — 3,1%;
- Декабрь — 3,4%.
Несколько наблюдений: прежде всего, инфляция выросла в декабре до 3,4% с 3,1% месяцем ранее. Что случилось с терминальной ставкой и снижением инфляции?
Хуже того, декабрьский показатель в 3,4% выше, чем в октябре (3,2%), июле (3,2%) и июне (3,0%). Это показывает, что декабрьские данные не являются случайностью. Это часть закономерности, большая часть которой возникла после того, как ФРС достигла терминальной ставки.
Инфляция не снижается; она застряла в диапазоне 3,0–3,7%. В некоторые месяцы она находится в диапазоне выше, чем в другие, но никогда ниже. Инфляция застряла, и декабрьский показатель в 3,4% выше средней точки диапазона в 3,35%.
Кстати, если вы считаете, что уровень инфляции низкий, подумайте еще раз. Уровень инфляции в 3,4% снизит стоимость доллара вдвое через 20 лет и еще вдвое через 20 лет. Это означает, что за среднюю карьеру, начинающуюся в 25 лет и заканчивающуюся в 65 лет, доллар потеряет 75% своей покупательной способности.
Поскольку декабрьский индекс потребительских цен стал последним за год, мы также можем провести некоторые годовые сравнения. Вот данные по среднегодовому ИПЦ:
- 2019 — 18%;
- 2020 — 1,2%;
- 2021 — 4,7%;
- 2022 — 8,0%;
- 2023 — 4,1%.
Наблюдаются ли улучшения? Да и нет. Инфляция в 2023 году улучшилась по сравнению с 2022 годом, но с 2021 года она мало изменилась. Все показатели выглядят ужасно по сравнению с инфляцией в 1,2% в 2020 году (год пандемии) и инфляцией в 1,8% в 2019 году (до пандемии).
В любом случае, средняя инфляция в 4,1% в 2023 году снизит стоимость доллара вдвое всего за 17 лет; о времени от рождения ребенка до поступления в колледж.
Что происходит сейчас с процентными ставками?
Процентные ставки вызвали интересную реакцию на новости об инфляции. По самому короткому концу кривой доходности, 1-месячным казначейским векселям, ставки выросли с 4,45% до 5,53% в прошлом году. Это согласуется с повышением ставок ФРС и опасениями по поводу инфляции.
По 10-летним казначейским облигациям ситуация иная. Доходность 10-летних казначейских облигаций упала с 4,99% 19 октября 2023 года до 3,94% 12 января 2024 года. Такое падение ставок по казначейским облигациям на 1,0% за 85 дней происходило только шесть раз за последние 30 лет (доходность впоследствии выросла до 4,14% на сегодняшний день).
Это показывает, что рынок облигаций в целом не обеспокоен инфляцией, но обеспокоен рецессией и возможным монетарным кризисом. Если вы ожидаете рецессии и финансового стресса, вы будете рады получить 3,94% за безопасные казначейские векселя. Вы также будете ожидать прироста капитала, поскольку в ближайшие месяцы ставки упадут еще ниже.
Кстати, как только был опубликован индекс потребительских цен Министерства труда, гуру с Уолл-стрит и телевидения начали указывать на другие показатели. Они кричали, что «базовая» инфляция (ИПЦ без учета продуктов питания и энергоносителей) снизилась и теперь составляет 3,9% (в годовом исчислении).
С точки зрения обычных американцев, базовая инфляция — это нонсенс. Бензин в машине, отопление дома и еда на столе составляют значительную часть общих расходов большинства американцев. Исключать их из расчета инфляции — это глупость.
Когда американцы обеспечивают свои семьи, они не платят по «базовым ценам». Это все, что вам нужно знать, когда речь идет о государственной политике, благополучии граждан и (для политиков) о том, как люди будут голосовать. Для справки, инфляция в 3,9% снижает стоимость доллара вдвое за 18 лет.
Для супер-гиков есть нечто, называемое супербазовой инфляцией. Этот показатель ИПЦ исключает расходы на продукты питания, энергию и жилье. В декабре он немного снизился. Это хорошая новость для людей, которые не едят, не водят машину и живут в палатке. Я понятия не имею, зачем кто-то вообще утруждает себя расчетами супербазовой инфляции. Думаю, им просто нечем заняться.
Плохие новости для Байдена
Итак, что мы имеем? Смесь хороших и плохих новостей — в основном плохих. Похоже, что идея ФРС о терминальной ставке была абсурдной, а инфляция, значительно превышающая целевой показатель ФРС в 2,0%, сохранится в течение нескольких месяцев.
С другой стороны, рынок казначейских облигаций говорит нам, что мы, возможно, приближаемся к рецессии. Это определенно приведет к снижению инфляции позже в этом году, но не по веским причинам. Снижение ВВП и уровень безработицы до 6,0% будут сдерживать инфляцию. Но это далеко не «мягкая посадка».
Еще один нарратив Уолл-стрит превратился в дым.
Политические последствия для Джо Байдена не могли быть хуже. Его обязательно обвинят в инфляции последних трех лет. Даже если ко дню выборов инфляция значительно снизится, Байден будет запятнан наследием трехлетнего повышения цен.
Помните, более низкая инфляция не означает снижения цен; это просто означает, что цены растут, но более медленными темпами. Ущерб от повышения цен в 2021–2023 годах заложен в текущем уровне цен и никуда не исчезнет.
Конечно, влияние рецессии на переизбрание Байдена не требует объяснений.