Все ждут рецессию, так где же она?

Если мир находится в хорошем экономическом состоянии, вы можете описать политические причины, лежащие в основе этого состояния, и определить конкретные акции и секторы, которые покажут наилучшие результаты. Вы бы указали на такие тенденции, как низкая инфляция, положительные реальные процентные ставки (признак сильного роста в результате здоровой конкуренции за средства) и стабильные обменные курсы (указывающие на то, что инвестиционные решения принимаются на основе фундаментальных показателей, а не спекуляций).

Если мир находится в плохом экономическом состоянии, аналитический процесс во многом будет таким же, но с совершенно другими исходными данными и прогнозами.

Вы ожидаете увидеть повсеместную инфляцию (или дефляцию), высокий уровень безработицы, снижение роста ВВП (или отрицательный рост), сокращение мировой торговли и множество неэффективных вариантов государственной политики, включая высокие налоговые ставки, тарифы, экспортные субсидии, чрезмерное регулирование и контрпродуктивную политику на основе климатического алармизма.

Как в хорошем, так и в плохом сценарии аналитик знает, как подходить к рекомендациям по распределению инвестиций.

Говоря проще, если у вас дела идут хорошо, продолжайте в том же духе. Если вы движетесь в неправильном направлении, развернитесь.

А что делать, если обе динамики происходят одновременно?

Это довольно хорошее описание того, где сегодня находится мир. США — хорошее место, чтобы провести контраст между хорошими и плохими новостями.

В США одни из самых низких показателей уровня безработицы с 1960-х годов. Реальная заработная плата, наконец, начала немного расти после нескольких лет отрицательных показателей.

Инфляция по-прежнему слишком высока (и ущерб от прошлой инфляции останется с нами навсегда), но спад неоспорим. С 9,1% в июне 2022 года до 3,0% в июне 2023 года инфляция (измеряемая как ИПЦ в годовом исчислении) значительно приблизилась к цели Федеральной резервной системы в 2,0%.

Конечно, фондовый рынок был в ударе, и некоторые основные индексы приближаются к новым историческим максимумам или уже достигли их. Неудивительно, что Джо Байден решил построить свою кампанию на «байдономике».

Тем не менее, отрицательная сторона картины также на виду.

Промышленное производство в США сокращается уже более года. Некоторые экономисты утверждают, что производство составляет сокращающуюся часть ВВП США и что услуги доминируют в экономическом росте.

На первый взгляд это так, но игнорируется тот факт, что большой спрос на услуги исходит от тех, кто работает на фабриках, шахтах и сборочных линиях.

Если завод закроют, никто из уволенных не будет покупать билеты на концерт Тейлор Свифт.

Также сокращается банковское кредитование, ужесточаются условия кредитования. Это не означает, что нас ждет полномасштабный кредитный кризис или что экономика падает с обрыва.

Это означает, что тенденция к снижению ликвидности существует и, вероятно, будет усиливаться, пока не приведет к банкротству бизнеса и безнадежным долгам.

А как насчет мира за пределами США?

ЕС уже находится в рецессии, а Япония и Великобритания близки к нулевому росту и быстро приближаются к рецессии. В ЕС рецессии поразили Германию и Ирландию, а Италия и Франция продемонстрировали рост чуть выше нуля.

Идея реальной рецессии в Китае может показаться непостижимой, но мы, кажется, стали непосредственными свидетелями.

Нарратив о «повторном открытии» после окончания нелепой политики нулевого COVID всегда был мифом (и я говорил об этом в прошлом году), но Уолл-стрит верила в него, пока данные полностью не оспорили этот миф.

Сегодня Китай не только отстает от нарратива, но и приближается к сокращению.

Дело в том, что если ЕС, Китай, Япония, Великобритания и другие страны находятся в рецессии или близки к ней, как США могут рассчитывать остаться на плаву?

Глобализация, возможно, идет на убыль, но она по-прежнему остается доминирующим путем к глобальному производству. Совокупный объем мировой торговли может сокращаться, но он по-прежнему составляет значительную часть мирового ВВП в разбивке по странам.

Как экономический рост мира может замедляться, пока экономика США растет?

Вряд ли экономический рост в США станет настолько сильным, что вытащит мир из коллективной колеи. Доказательств этому нет. Но есть дилемма.

Яркие признаки роста окружены большими и растущими признаками экономического спада. США демонстрируют относительно сильный рост, в то время как остальной мир остановился.

Что ждать дальше?

Время США настанет

Почему экономика США выглядит такой сильной по сравнению с остальным миром? Ответ — время.

Экономика не переходит от роста к рецессии о щелчку выключателя. Это требует времени. Положительные признаки реальны, но они исчезают. Негативные признаки реальны, и они растут. Некоторые данные опережают экономику; остальные данные запаздывают. Работа аналитика — знать, что есть что, и фокусироваться на тенденциях.

Во-первых, низкий уровень безработицы не может быть источником утешения, потому что тенденции занятости, как правило, отстают от экономики. Последний отчет о безработице (июльский) показал уровень безработицы в 3,5%, что является одним из самых низких показателей с 1960-х годов.

На первый взгляд это хороший отчет, но есть две серьезные характеристики, которые необходимо учитывать. Первая включает в себя то, что известно как уровень участия в рабочей силе (LFPR).

Он учитывает все трудоспособное население США, не имеющее работы, в процентах от общей численности населения трудоспособного возраста. И показатель разительно отличается от уровня безработицы, потому что, чтобы считаться «безработным», вы должны искать работу.

Существуют десятки миллионов американцев трудоспособного возраста, которые не имеют работы, но не ищут ее. Они не считаются безработными, но учитываются в расчетах LFPR.

Сейчас LFPR составляет 62,6%. Это тот же уровень, которого США впервые достигли в ноябре 1977 года, когда женщины стали массово поступать на рынок труда. Это значительно ниже уровня 67,2%, достигнутого в январе 2001 года, когда бэби-бумеры были на пике своей карьеры. По сути, 6,7 миллиона рабочих просто перестали искать работу по сравнению с 2001 годом.

Если бы эти 6,7 миллиона рабочих были добавлены к сегодняшнему числу безработных, уровень безработицы в стране составил бы 7,6%, что отражает состояние рецессии. По сути, за низким уровнем участия скрывается большая группа безработных, не учитываемая правительством в официальном отчете о занятости.

Второй и еще более важный недостаток использования статистики занятости в экономическом прогнозировании заключается в том, что отчеты о занятости являются запаздывающими, а не опережающими индикаторами. Когда экономика начнет замедляться, предприятия будут делать все, кроме увольнения работников, чтобы оставаться на плаву.

Они будут сокращать запасы, снижать цены, добиваться снижения арендной платы, сокращать административные расходы и многое другое, прежде чем увольнять ценных работников. Все эти стратегии — явные признаки краха экономики, но они не отображаются в отчетах о занятости.

К тому времени, когда работодатели приступают к увольнению работников, для экономики уже слишком поздно. Таким образом, вы не можете полагаться на низкий уровень безработицы, чтобы сделать вывод, что все хорошо. Обратное легко может оказаться правдой.

Тем не менее, существуют мощные индикаторы, указывающие на то, что экономика США находится в серьезной рецессии или близка к ней, в дополнение к более известным показателям, таким как уровень безработицы. Первая из них представляет собой перевернутую кривую доходности.

Я не буду вдаваться в технические подробности, но важно понимать основы и их последствия. Кривая доходности показывает процентные ставки по ценным бумагам с разными сроками погашения от одного эмитента или может показывать процентные ставки по одному инструменту в разные моменты времени в будущем.

В любом случае кривая обычно имеет восходящий наклон (более длительные сроки погашения или более поздние даты расчетов имеют более высокие процентные ставки). В этом есть смысл. Если вы одалживаете деньги на более длительный срок или делаете ставку на ставки в будущем, вам нужна более высокая процентная ставка, чтобы компенсировать дополнительный риск, связанный с такими событиями, как инфляция, снижение кредитного рейтинга, банкротство и многое другое.

Кривые доходности казначейских ценных бумаг США сегодня резко перевернуты. То же самое можно сказать и о кривых доходности фьючерсных контрактов SOFR (бывший евродоллар). Опять же, не беспокойтесь о технических деталях. Просто поймите, что это важные предупреждающие сигналы. В последний раз обе кривые доходности были так сильно перевернуты до мирового финансового кризиса 2008 года.

Если вы не учитываете этот сигнал в своем прогнозе, вы упускаете огромный предупреждающий знак, и он мигает красным.

Есть много других предупреждающих знаков, таких как отрицательные спреды свопов. Не вдаваясь в технические детали, достаточно понять, что отрицательные спреды по свопам означают сокращение банковских балансов. Балансовая емкость напряжена. Это еще одно раннее предупреждение о кредитном кризисе, который предвещает рецессию.

Есть и другие предупреждающие знаки, и, опять же, я не буду здесь вдаваться в технические подробности. Достаточно сказать, что все технические признаки необычны и все указывают в сторону рецессии. Все они имеют хороший послужной список прогнозирования рецессий, начиная с 1970-х годов и ранее, в зависимости от временных периодов.

Таким образом, в США основные показатели (промышленное производство, мировая торговля, накопление запасов, кредит, коммерческая недвижимость) отрицательны. Технические показатели (кривые доходности, своп-спреды, банковский капитал) отрицательны. Единственным положительным моментом является безработица (запаздывающий индикатор) и фондовый рынок (пузырь, взвешенный по капитализации). К несчастью для инвесторов, акции и рабочие места — это единственные вещи, о которых говорят финансовые телеведущие. Не ведитесь на это.

Инвесторы, которые ищут спасения за границей у бывших гигантов, таких как Китай, Япония и Германия, также будут разочарованы.

Экономический рост Китая замедляется.. Между тем, Япония висит на волоске отчасти из-за ее тесных экономических связей с Китаем. Германия уже находится в рецессии, и ситуация будет ухудшаться по мере того, как военный конфликт в Украине затягивается.

Становится все более очевидным, что мы наблюдаем глобальную рецессию, если не глобальный финансовый кризис. Это очень необычно. Часто бывает так, что одна или несколько крупных экономик переживают рецессию, в то время как другие демонстрируют рост и помогают вытащить из канавы слабые страны.

Но сегодня мы сталкиваемся со случаем, когда все крупные экономики одна за другой падают в канаву. Это не означает, что инвесторы должны просто вскинуть руки и бежать куда глаза глядят.

Но они должны сократить расходы на акции, увеличить отчисления в наличные деньги (в наши дни доходность составляет 5%), выделить около 10% инвестиционных активов в золото и серебро и внимательно изучить такие сектора, как энергетика, сельское хозяйство, горнодобывающая промышленность и природные ресурсы, которые выдержат испытание временем.

Вам не нужно прыгать с обрыва вслед за остальными.