С 1970 года всякий раз, когда фондовый рынок падал на 18% и более в течение четырех месяцев, экономика каждый раз впадала в рецессию.
Но после кровавой бани в понедельник я услышал, как уважаемая телеведущая в сфере бизнеса спросила своего гостя о «зеленых побегах».
Я чуть со стула не упал от смеха. Эти люди никогда не научатся.
«Зеленые побеги» — это повсеместная фраза, которую чиновники Белого дома и телеведущие использовали в 2009 году, чтобы описать, как экономика США возвращается к жизни после глобального финансового кризиса 2008 года.
Проблема в том, что мы не получили зеленых побегов, а бурые сорняки.
Ложные надежды, ложный рост
Экономика восстановилась, но это было самое медленное восстановление в истории США. После того как теория «зеленых побегов» была дискредитирована, министр финансов Тим Гейтнер пообещал «лето восстановления» в 2010 году.
Этого также не произошло.
Восстановление действительно продолжалось, но фондовому рынку потребовались годы, чтобы вернуться к максимумам 2017 года, и еще больше времени, чтобы безработица снизилась до уровней, которые можно было бы считать близкими к полной занятости.
После пандемии 2020 года и последовавшего за ней рыночного краха снова раздались те же голоса.
Белый дом говорил о «неудовлетворенном спросе», поскольку экономика вновь открылась, и потребители устремились в магазины и рестораны, чтобы компенсировать потерянные расходы во время локдаунов.
Но эта теория «отложенного спроса» была таким же миражом, как и «зеленые побеги». Сейчас, в условиях растущей инфляции и нарушенных цепочек поставок, мы находимся на грани рецессии, если уже не в ней.
Денежно-кредитная политика нас не выручит, потому что у ФРС практически закончился «сухой порошок» для тушения пожара, несмотря на недавнее повышение ставок. Просто недостаточно места для снижения ставок, прежде чем они вернутся к нулю.
Скорость обращения денег упала за 20 лет
Между тем, скорость обращения денег, скорость, с которой деньги переходят из рук в руки, падала последние 20 лет. Со своего пика в 2,2 в 1997 году (каждый доллар поддерживал $2,20 доллара номинального ВВП) он упал до 2,0 в 2006 году, как раз перед глобальным финансовым кризисом, а затем рухнул до 1,7 в середине 2009 года, когда кризис достиг дна.
Крах скорости обращения денег не прекратился с рыночным крахом. К концу 2017 года он продолжал падать до 1,43, несмотря на печатание денег ФРС и политику нулевой процентной ставки (2008–2015 годы). Еще до пандемии в начале 2020 года он упал до 1,37.
Можно ожидать, что показатель упадет еще больше, поскольку новая депрессия затянется. Когда скорость падает, экономика падает. Печатать деньги бессмысленно: $7 триллионов долларов умножить на ноль = ноль. Без скорости обращения денег нет экономики.
И, кстати, за последние два месяца скорость обращения денег практически остановилась.
Суть в том, что денежно-кредитная политика мало что может сделать для стимулирования экономики, если скорость обращения денег не увеличится. И перспективы этого сейчас не велики.
А как же фискальная политика? Может ли она помочь вывести экономику из депрессии? Давайте посмотрим.
Перенасыщенная долгами
За последние пару лет мы увидели больше дефицитных расходов, чем за последние несколько лет вместе взятых. За последние несколько лет правительство добавило к государственному долгу больше, чем все президенты вместе взятые, от Джорджа Вашингтона до Билла Клинтона.
Добавленный долг увеличил отношение долга США к ВВП примерно до 125%. Это самый высокий показатель в истории США, который ставит США в одну лигу супердолжников с Японией, Грецией, Италией и Ливаном.
Идея о том, что дефицитные расходы могут стимулировать застопорившуюся экономику, восходит к Джону Мейнарду Кейнсу и его классической работе «Общая теория занятости, процента и денег» (1936).
Идея Кейнса проста.
Он говорит, что каждый доллар государственных расходов обеспечивает рост более чем на $1 доллар. Когда правительство тратит деньги (или раздает их), получатель тратит их на товары или услуги. Эти поставщики товаров и услуг, в свою очередь, платят своим оптовикам и поставщикам.
Это увеличивает скорость обращения денег.
В зависимости от точных экономических условий, возможно получить $1,30 доллара номинального ВВП на каждый доллар дефицитных расходов.
Это был знаменитый кейнсианский мультипликатор. В какой-то степени дефицит окупит себя за счет увеличения производства и увеличения налоговых поступлений.
Вот в чем проблема: есть веские доказательства того, что кейнсианский мультипликатор не существует, когда уровень долга уже слишком высок.
Больше долларов, меньше роста
На самом деле, Америка и весь мир приближаются к тому, что экономисты Кармен Рейнхарт и Кен Рогофф описывают как неопределенную, но реальную точку, когда постоянно растущее долговое бремя вызывает отвращение кредиторов, вынуждая страну-должника к жесткой экономии, полному дефолту или заоблачным процентным ставкам.
Исследование Рейнхарта и Рогоффа показывает, что отношение долга к ВВП на уровне 90% или выше — это не просто дополнительный долговой стимул. Скорее это то, что физики называют критическим порогом.
Впоследствии кейнсианский множитель падает ниже единицы. Это означает, что один доллар долга и расходов дает менее одного доллара роста. Кредиторы беспокоятся, продолжая покупать больше долга в тщетной надежде, что политики изменят курс или спонтанно возникнет рост, чтобы снизить коэффициент.
Этого не происходит. Общество пристрастилось к долгам, и зависимость поглощает наркомана.
Государственный долг составляет $30,5 трлн долларов. Долг в $30,5 трлн долларов не был бы серьезной проблемой, если бы у нас была экономика в $50 трлн долларов.
Но у нас нет экономики в $50 триллионов долларов. Наша экономика составляет около $21 триллиона долларов, что означает, что наш долг значительно больше, чем наша экономика. И экономика замедляется.
Конечная точка — быстрый крах доверия к долгу США и доллару. Это означает более высокие процентные ставки для привлечения долларов инвесторов для дальнейшего финансирования дефицита.
По следам Японии
Конечно, более высокие процентные ставки означают больший дефицит, что ухудшает ситуацию с долгом. Или ФРС может монетизировать долг, но это всего лишь еще один путь к потере доверия.
Результатом являются еще 20 лет медленного роста, жесткой экономии, финансовых репрессий (когда процентные ставки удерживаются ниже уровня инфляции, чтобы постепенно погасить реальную стоимость долга) и увеличивающегося разрыва в уровне благосостояния.
Следующие два десятилетия роста в США будут похожи на последние два десятилетия в Японии. Не коллапс, а просто медленная, затяжная стагнация. Это экономическая реальность, с которой мы сталкиваемся.
И ни денежно-кредитная политика, ни фискальная политика этого не изменят. Не ожидайте увидеть «зеленые побеги» в ближайшее время.